日本維持寬鬆貨幣政策的多重考量

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日本繼續維持寬鬆貨幣政策,既有提振經濟、刺激需求的原因,也有高額政府債務難以承受利率上升的顧慮。但是在日美利率差擴大的背景下,日元正在持續貶值,日本還面臨物價上漲、貿易條件惡化、股市和國債市場波動加大等後果。

6月17日,日本銀行(央行)決定維持大規模貨幣寬鬆政策之後,日元匯率繼續下跌。6月21日,日元對美元匯率一度跌至1美元兌換136日元的水平,刷新自1998年10月以來的最低值。

在應對全球性通貨膨脹的加息浪潮中,日本獨樹一幟維持著負利率政策,這其中既有提振經濟、刺激需求的原因,也有高額政府債務難以承受利率上升的顧慮。

不加息的多重考量

受疫情反覆和地緣政治局勢緊張的雙重影響,能源和糧食等國際大宗商品價格大幅上漲,全球通脹高企。多國央行加快收緊貨幣政策,進入加息軌道。

美聯儲在3月和5月將基準利率分別上調25個基點和50個基點之後,6月又宣布加息75個基點。歐洲央行確定將在7月加息25個基點,並視情況在9月再次加息。

在此情況下,日本銀行仍然保持不加息的強硬姿態,維持將長期利率降至約0%、短期利率降至-0.1%的以長短期利率操作為核心的貨幣寬鬆政策,並決定在每個交易日實施以固定利率無限量買入國債的市場操作,以確保實現收益率曲線控制目標。

日本銀行之所以採取與美歐貨幣政策背道而馳的做法,主要基於以下幾點考量。

第一,疫情衝擊下日本經濟復甦緩慢。

6月8日,日本內閣府公佈2022年第一季度國內生產總值(GDP)統計數據(二次速報值),實際GDP季節調整值為538.76萬億日元,較疫情前的2019年第四季度541.79萬億日元仍有差距,說明經濟還沒有完全恢復。

在地緣政治局勢緊張、全球經濟減速預期增強的情況下,日本經濟復甦面臨著嚴重的不確定性。如果調轉貨幣政策方向,緊縮貨幣政策,可能會打擊經濟整體活力甚至陷入經濟衰退。

第二,需求不足制約經濟增長,通脹目標實現但並未創造良性循環。

根據日本內閣府6月6日公佈的測算數據,用於表示日本經濟需求與潛在供給之差的供需缺口2022年第一季度為-3.7%,存在約21萬億日元的需求不足。這是供需缺口連續10個季度為負值,表明總需求持續在潛在總供給下方徘徊。

雖然4月日本核心消費者價格指數(CPI)同比上漲2.1%,自2015年3月以來首次達到日本銀行設定的2%通脹目標,但這主要是成本上升所致,並沒有帶來日本銀行期望的薪資協同上漲的良性循環。因此,日本銀行仍需要超寬鬆貨幣政策托底個人消費和企業投資,刺激需求增加,帶動就業環境改善和薪資上漲。

第三,高額政府債務難以承受利率上升的壓力。

截至2022年3月末,日本政府長期債務餘額增至1017.11萬億日元,首次突破1000萬億日元。而包括中央政府、地方政府和社會保障基金在內的一般政府債務餘額與GDP之比,在2021年已經達到256.9%,在主要發達國家中為最高,接近美國(133.3%)的兩倍。

龐大的政府債務意味著利率微調將對利息支出產生重大影響,加劇財政危機。據日本財務省預測,利率上升1%將使日本國債還本付息支出在2025財年增加3.7萬億日元。

觸發多重經濟後果

對日本政府來說,維持寬鬆貨幣政策的後果之一便是日美兩國之間的利率差迅速擴大,外匯市場上拋售日元購買美元的趨勢增強。這不僅導致日元持續貶值,還引發多重經濟後果。

第一,物價上漲壓迫企業和居民生活。

根據日本銀行6月10日公佈的物價指數數據,5月進口物價指數同比上漲43.3%。其中,體現能源和原材料等價格上漲的按合約貨幣計價的漲幅為26.3%,剩餘17%被認為是由日元貶值引起的。進口價格上升推高日本國內物價,有調查數據顯示,今年漲價的日本食品預計突破1萬種。

第二,貿易條件惡化致使國內收入流出海外。

截至2022年5月,日本對外貿易連續10個月呈現逆差,5月逆差額達到2.38萬億日元,僅次於2014年1月的2.80萬億日元,創單月歷史次高。由於進口價格上漲幅度顯著超過出口價格上漲幅度,日本貿易條件迅速惡化,造成國內收入向海外流出。

據日本內閣府統計,2022年第一季度,考慮貿易條件變化因素的實際國內收入總值(GDI)為527.22萬億日元,與沒有體現貿易條件惡化的實際GDP(538.76萬億日元)相比,相當於超過11.5萬億日元的收入流向海外,流出額創有可比數據的1980年以來最高值。

第三,股市和國債市場波動加大。

隨著日元匯率持續下跌的影響向股市和債市傳導,日股遭遇大量拋售。6月20日,日經平均指數跌至25644.34點,創3個月以來的最低值。

同時,在全球央行加息的大趨勢下,海外投資者押注日本銀行最終將不得不調轉貨幣政策、放棄收益率曲線控制目標,因此大量做空日本國債,導致日債拋售壓力也在不斷加大。

儘管日本銀行實施固定利率無限量購債操作以抑制收益率上升,但10年期國債收益率仍然多次突破0.25%的目標上限,並在6月15日兩次觸發大阪交易所熔斷機制。

目前,對於日本銀行堅持大規模量化寬鬆政策的做法,日本國內的批評聲音日益高漲,認為應該及時修正貨幣政策的意見也在不斷增加。無論日本貨幣政策往哪個方向推進,日本央行都將面臨巨大壓力。在全球經濟下行風險加劇,日本經濟復甦動力不足的情況下,日本未來經濟走勢也難言樂觀。

(作者為中國社會科學院日本研究所副研究員)

李清如

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