申萬宏源港股策略:基本面見底回升信號增多 市場有望逐步回升

  申萬宏源發佈研究報告稱,港股市場作為一個開放的離岸市場,其流動性環境呈現「資金來源複雜、機構佔比高、影響因素多「的特徵。但由於不同來源的資金,其機構遵循的是各自所在國家或地區的信息披露要求,因此港股機構投資者的行為較難以從中觀上進行跟蹤。值得注意的是,鑒於港股的離岸市場特徵,市場的長期走勢和中國經濟基本面高度相關,較少出現單純由流動性推動的「估值牛」,因此流動性分析更多作為極端行情或市場潛在拐點時的輔助。在經歷了一年多的回調,特別是今年2-3月的流動性危機之後,有相當多的流動性指標均顯示當前港股市場的整體流動性環境或已觸底。後續在基本面見底回升的信號不斷增多的情況下,市場有望逐步回升。

  港股市場的投資者構成:中國香 港本地投資者規模有所萎縮,機構投資者佔比持續提升。過去10年以來,港股市場經歷了相當程度的「離岸化」:從上市公司結構來看,來自中國內地的上市公司市值佔比不斷上升,從2014年的約60%上升至2021年的約80%,來自中國香 港、中國澳門及其他國家和地區的公司市值佔比則從40%下滑至約20%;從投資者結構來看,來自中國香 港本地的投資者佔比逐漸下降,從2009年的43.8%下滑至2020年的30.8%,來自中國內地和其他國家地區的投資者佔比持續提升,其中亞洲區域投資者提升幅度最高。另外,港股市場的機構化步伐進一步加快,機構投資者佔比從2009年的74.2%上升至2020年的84.6%。

  港股市場的宏觀流動性指標:由於中國香 港採用貨幣發行局制度,每發行一港元需要有對應比例的美元作為儲備,因此港府的外匯儲備規模可以用來一窺整體的宏觀流動性情況。今年四月中國香 港外儲下滑約159億美元,環比下滑幅度接近-4%,雙雙位於歷史高位水平,顯示整體宏觀流動性大機率已經邊際觸底。年初以來M1和M2同比增速均下滑至負增長區間,已非常接近亞洲金融危機以來歷次熊市時的水平,後續邊際改善的空間較大。

  港股市場的海外和本地基金指標:由於港股市場的海外機構投資者佔比較高,因此追蹤海外投資範圍為中國資產的主動型基金的資金流向對市場具有較大意義,且這一指標和短期市場走勢間高度相關。今年3月中旬在市場快速下滑時,這一指標曾經錄得歷史單周第二高的凈流出規模。近兩個月以來雖然總體仍維持凈流出,但規模已經明顯回落,顯示海外主動投資者的最大拋售潮可能已經過去。與此同時,外資對中國權益資產的配置比例業已回落到了較低的水平。另外,本地的港股基金申贖情況亦是市場拐點的領先指標。對申購而言,在市場上行期,本地港股基金的申購規模亦一路上行,但當出現申購規模的跳升時往往預示著市場見頂;市場下行期申購往往同步下行,但當申購規模開始回暖時往往代表市場位於底部區域。而對贖回而言,贖回規模觸底往往代表散戶基民的情緒到達冰點。3月的本地港股基金申購出現明顯回暖,而贖回規模亦於年初觸及歷史低點,顯示本地基民的投資情緒業已觸底。

  滬深港通資金指標:港股通自2014年開閘以來,對南下投資者何時能夠搶奪港股「定價權」的討論就一直未曾停止。該行認為看港股通資金是否在短期主導市場,一方面關注其絕對流量,另一方面也應關注港股通成交佔大市成交的比例。在2021年年初,港股通單日凈流入曾經創下逾200億港元的峰值水平,港股通成交佔大市比例也達到18%。而今年以來,港股通日均凈流入僅約20億港元左右,佔大市成交比例也穩定在10%-12%,二者均為歷史平均水平,顯示今年以來南下資金尚未成為主導市場的資金,短期決定市場方向的仍以外資及本地資金為主。此外,在新頒布的ETF通章程下,內地投資者有望利用互聯互通渠道「曲線」投資回港第二上市的互聯網公司,對相關公司的投資者基礎和流動性而言不失為一個長期的利好因素。

  上市公司行為指標:港股作為高度市場化的市場,其再融資、回購等行為均主要以上市公司的考量為主,時間較為靈活,因此可以作為以上市公司為主的產業資本對當前市場的觀點指標。港股非H股公司每年可進行閃電配售,時間選擇非常靈活。當前市場再融資規模處於歷史低位,顯示多數上市公司認為自身公司估值較低,並不適宜在此時進行再融資。從回購指標來看,實施回購的公司數量相較於回購金額,對市場階段性底部的指徵效果更好。港股絕大多數公司的財年為1月1日到12月31日,3月31日和8月31日為其年報和半年報披露的截止日,而在披露業績前一個月一般為公司的靜默期,期間難以宣布回購等計劃。因此每年2-3月均為當年市場回購活動的低潮期。去年下半年以來回購整體處於歷史高位,而經歷了今年一季度後半段的業績期後,自二季度開始港股回購潮重啟,對上市公司穩定股價具有重要意義。

  其他通用指標:市場總成交額、大市做空比例、人民幣兌美元匯率

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