深度|復盤加密貨幣「崩盤」

  原標題:深度|復盤加密貨幣「崩盤」

  21世紀經濟報導記者胡天姣 北京報導

  那時還沒有觸底,加密貨幣的財富還沒有崩盤,太多的警告不痛不癢,比特幣帶著衝破65000美元/枚的投資者希冀,Tether等穩定幣與美元有著1:1的緊密聯繫。

  五周前的加密貨幣年度盛會在邁阿密舉行,整場充斥著炒作、好玩與盈利。億萬富翁Michael Novogratz置身於數千名出席者中,展示著自己的紋身,一隻對著月亮嚎叫的狼,意在向Luna致敬。它是TerraUSD(UST)背後的代幣,是一種被認為安全錨定在1美元的第三大穩定幣,二者又被互稱為姐妹代幣。

  資金總是帶著同樣的「獲利」目的,比特幣等加密貨幣的表現與全球股市等傳統資產不斷加大的相關性,引起了投資者的擔憂情緒,失去約半生的存款不是一件會讓人輕易釋懷的事情。

  當地時間5月9日,TerraUSD開始與美元脫鉤,當日跌超三分之一,周三跌至23美分。脫鉤發酵成整體的崩盤走勢,周四,規模達1.3萬億美元的加密貨幣行業遭臨了最嚴峻的挑戰之一。穩定幣Tether當日小幅下跌至96美分,隨後重新與美元挂鉤;比特幣期間最低曾觸及25401.29美元/枚,自2020年12月26日以來,首次跌破2.6萬美元。

  投資者在計算損失,也在思考這場動亂對更廣泛市場的影響。然而,鑒於加密貨幣對於傳統金融體系的貼合與滲透程度,前者當下的情況不足以引發一場真正的全面的危機。

  對穩定幣及更廣泛的加密貨幣監管的呼聲在加磅。美國財政部長耶倫(Janet Yellen)表示,穩定幣的崩潰凸顯了與該資產類別相關的風險。去年,該部門聯合美國證券交易委員會(SEC)等聯邦機構敦促立法者要求穩定幣發行人成為有保險的存款機構,接受銀行監管機構的監督。

  當地時間5月13日,TerraUSD表示,已恢復區塊生產,決定禁用鏈上交換。「對過去一周發生的所有事情的事後總結正在進行中,它將會儘快公佈。」其說,對每個受影響的人來說,這都是非常困難的時刻。「感受仍然很強烈,請注意安全。」

  姐妹代幣的晃蕩

  在加密貨幣懷疑者眼裡,這是一場滑稽的圖表,TerraUSD是開始的徵兆。

  TerraUSD 於本周幾近崩潰,信心的喪失使得其姐妹加密貨幣Luna在幾天內從約80美元一路下跌,幾乎及零。

  TerraUSD旨在通過一個基於演算法的系統保持其與美元的挂鉤。與其他一些穩定幣不同,TerraUSD 與虛擬貨幣Luna挂鉤,而不是直接與它應該保持平價的法定貨幣挂鉤。

  TerraUSD 和 Luna 的儲備是通過演算法創建和銷毀以保持其相對價值,在任一方向上的反彈不到一美分,使它們值得買賣——它們之間的交易也有助於穩定價值。

  當TerraUSD在過去幾天從挂鉤中崩潰時,支持者增加了Luna幣的供應量,試圖將穩定幣帶回1美元,但至今沒有成功。

  CoinMarketCap的數據顯示,流通中的Luna代幣總量由此前的14.6億枚上升到逾6.5萬億枚,單枚價格目前在0.0049美元附近。

  TerraUSD的蒸發態勢釀出廣泛的加密貨幣拋售。比特幣價格於周四一度下跌6.1%,跌破2.6萬美元,為2020年12月以來的最低水平;Ether同期跌至12%, Avalanche和Solana等代幣也出現了明顯下跌。

  「這並非罕見現象,本質是Luna背後交易機制弊端。」民生證券研究院通信&元宇宙首席分析師馬天詣對21世紀經濟報導記者說。

  馬天詣解釋,UST(即TerraUSD)是Terra鏈上發行的一個去中心化演算法穩定幣,同美元挂鉤。(UST與USDT、USDC有本質區別,USDT和USDC屬於中心化公司發行的,背後有相對應的資產作為抵押)。UST作為演算法穩定幣背後是由 Luna所支撐的,UST和Luna之間有一個焚燒和鑄造機制來保證UST的幣價穩定,也就是說每當有一個UST被鑄造出來就必須銷毀價值1美元的Luna。同樣當有一個UST被銷毀的時候也需要去鑄造出等值為1美元的Luna,以此實現供需平衡。

  因此,該機制的本質漏洞為:1 UST=1u Luna,如UST與USDT脫錨,就會造成下跌螺旋。

  他舉例,1 UST可兌換1u Luna,假設Luna最高位100u,則1 UST可鑄造0.01u Luna,且1 UST=1USDT=1 USD。但如果1 UST被做空為0.5 USDT,則會造成螺旋下跌,因為USDT的錨定信用出了問題。如果手頭有100 USDT,UST市場價格為0.5 USDT,則100個USDT可以鑄造價值為200u Luna,而當前Luna市場價值仍為100u,那麼投資者就可以鑄造2個Luna賣出,並獲得200 UST。

  這就造成了,用100 USDT,完成上述流程就可以得到200 UST。「因此,如果有人發現漏洞機制,就會大量鑄造發行Luna,造成:賣出Luna—換成USDT—USDT買為UST—UST鑄造Luna,完成下跌螺旋。在UST沒有回到1USDT時,該現象會一直存在。」馬天詣補充。

  其指出,而當有人在Luna崩盤前發現上述漏洞,就會大量囤積UST,而UST池子很大時,不容易做空,但當換池子時,UST會很脆弱,狙擊者就會盯上並大量拋售UST,造成UST持有人恐慌,導致UST與USDT脫錨,1 UST兌0.5 USDT的漏洞就因此出現,下跌螺旋因此開始,造成Luna崩盤,在UST沒有恢復與USDT的錨定前,Luna會一直跌。

  馬天詣說,假使基金去救UST,並擁有足夠的USDT,但由於基金會先把USDT換為BTC,為救UST,基金大量拋售BTC,造成BTC同步縮水。而當前市場上UST的存量已經超過了基金持有BTC與USDT的估值,造成基金也無法救市,加劇了市場對UST的恐慌,進一步導致大量的UST繼續拋售。

  5月13日TerraUSD表示已恢復區塊生產,決定禁用鏈上交換後,加密貨幣開始回穩。日期:5月14日,比特幣價格徘徊在29000美元/枚附近,以太幣價格在2000美元/枚上下。

  信心的脫錨

  美聯儲的緊縮或是根本原因之一,該市場的人氣也受到美國通脹情況的影響,通脹率上升意味著大幅加息,這對風險資產來說是個不利的環境。

  當地時間5月4日,美聯儲決定加息50個基點,同時於6月啟動縮表。5月12日,在連任美聯儲主席獲確認後,鮑威爾重申其預期,即美聯儲將在未來兩次政策會議上均加息50個基點,同時承諾,若數據的轉向有任何變化,美聯儲將加大或減小收縮幅度。

  美國4月CPI通脹數據從3月的8.5%下滑至8.3%,但仍高於市場預期的8.1%,核心CPI月率從0.3%上漲至0.6%,高於市場預期的0.4%。

  基於演算法的加密貨幣投資平台Mudrex的首席執行官Edul Patel表示, TerraUSD的衰落在很大程度上影響了加密貨幣市場。他補充說,儘管比特幣過去常常從崩潰中迅速反彈,但這一次它可能會進一步下跌。

  「3萬美元左右的價格對比特幣來說是一個特別敏感的區域。」瑞銀外匯和加密貨幣研究主管James Malcolm與策略師Moritz Diller在5月11日的研究中寫道,這就是採礦業經濟轉向負面的地方,或導致對比特幣的拋售增加。

  二者稱,因在此前的 「加密貨幣之冬」中,這種態勢已經持續了好幾個月。因此,衍生品市場沒有表現出恐慌的跡象。隱含指數最近被抬高了約10個波段,但幾乎沒有超過2020年11月的低點,並且自周一以來已經有一些回調。這可能表明一些對沖已經到位,並可能有進一步的看漲期權的清算。

  穩定幣加在一起的價值遠遠超過1000億美元,信心的不斷喪失是對數字資產生態系統的關鍵考驗,演算法代幣的崩潰也促使投資者開始思考這場動蕩對更廣泛市場的影響。

  Terra是最大的穩定幣之一,但在其脫離挂鉤之前,其5月8日的市值僅為186億美元左右,低於Tether(832億美元)或USD Coin(487億美元)等較大的穩定幣。「鑒於它的問題已經引發了更廣泛的加密貨幣市場波動,投資者可能會更加關注穩定幣及其儲備證明的風險。」惠譽評級(Fitch Rating)在5月12日稱,目前還不清楚這將產生什麼影響,但它可能導致風險較低的穩定幣獲得市場份額,或者投資者對穩定幣的總體興趣減弱。

  巴克萊銀行研究分析師Joe Abate表示,一旦人們失去信心,如同此前貨幣市場的基金和商業票據交易中發生的情況那樣,投資者就會競相退出。

  惠譽指出,若投資者對穩定幣失去信心,可能會對加密貨幣和數字金融產生重大的負面影響。後者通過提供與法定貨幣金融市場的穩定聯繫,在更廣泛地促進加密貨幣生態系統方面發揮了重要作用。

  「我在這場波動中差不多損失約4萬美金。」一位加密貨幣交易員說,這差不多是她投入該領域中資金的一半。「我並不認為這會造成行業的徹底洗牌,它或許會擠出該市場的一些非理性泡沫,促使專業的投資者與投資機構進入,使得行業健康發展。」

  她稱,加密貨幣有很多玩法,可以將資金押注其他加密貨幣衍生產品等。「利好與利空輪轉,這只是一場遊戲,這就是加密貨幣,要學會心平氣和地承受損失。」

  「但如果投入的資金是你賴以生存的資金,那麼,大可不必。」該交易員補充。她更關心的是Tether的情況,因它對整個生態系統的影響更為大,也更為直接。「維持贖回過程是恢復人們信心的關鍵。」

  暫不會引發全面的風險

  浙江大學國際聯合商學院數字經濟與金融創新研究中心聯席主任、研究員盤和林對21世紀經濟報導記者說,隨著美聯儲加息節奏加快,以及即將到來的美聯儲縮表,虛擬加密貨幣的泡沫也將走向終點。

  盤和林稱,當前虛擬加密貨幣並無體現出貨幣屬性,其價格波動類似於一種風險資產。這種「罕見」的下跌,可能客觀上驗證了數字加密貨幣的本質,他不可能成為一種世界貨幣,而風險資產在強勢美元的情況下,泡沫可能迅速破滅。

  「本輪破滅的是演算法穩定幣,其並非市值上的穩定幣,而是兩種虛擬加密貨幣組合的套利模型,沒有貨幣發行擔保,所以雖然叫穩定幣,風險依然很大。」盤和林補充,但未來整個虛擬加密貨幣都將呈現退潮態勢。

  但他個人認為不會導致系統性風險。「在國內,加密貨幣和金融體系脫鉤,所以國內不會有很大影響。而在國外,參與加密貨幣的金融機構將面臨較大風險,為這場泡沫狂歡買單,則會引發部分金融機構的危機。」 他說,但現階段是否引起全面系統性危機,要看加密貨幣在金融領域的深入程度。

  「面對美國政策利率上升和股票波動對高貝塔資產的壓力,加密貨幣波動的陣痛可能會繼續。」惠譽補充,但因加密貨幣市場和受監管的金融市場之間的聯繫仍然薄弱,預計這將限制加密貨幣市場波動溢出並導致更廣泛的金融不穩定的可能性。

  馬天詣認為,華爾街機構與加密市場的聯繫日益密切,可能會威脅到金融穩定,引發信貸緊縮金融危機。儘管加密貨幣只佔全球資產的一小部分,但隨著數字金融和傳統金融的聯繫愈加緊密,加密貨幣市場的波動會產生影響。

  「如果金融機構繼續更多地參與加密資產市場,可能會以意想不到的方式影響資產負債表和流動性。」馬天詣稱。

  機構的參與一直在繼續。富達投資(Fidelity Investments)計劃允許投資者在401(k)養老計劃中開立比特幣賬戶,預計將在今年晚些時候落地。屆時,通過富達管理員工退休計劃的2.3萬家公司將可以選擇將比特幣列入其401(k)計劃投資選項;野村本周已開始向亞洲客戶推出比特幣衍生品,客戶可交易比特幣期貨和期權;高盛此前提供了其首個由比特幣為抵押的貸款工具;巴西最大的數字銀行 Nubank 正在增加客戶在其平台上買賣比特幣 ( BTC ) 和以太幣 ( ETH ) 的選項。

  再度引起監管注意

  「這也可能會加強監管機構對USDC和Tether的關注,雖然它們對更廣泛的金融市場還沒有系統性的重要性。」James Malcolm和Moritz Diller稱,可能很難反駁美國勞工部對401k計劃發起人提出的納入加密貨幣的嚴厲警告,富達投資多年來一直是數字資產的主要倡導者。但在這個敏感時期,它觸動了參議院的神經。與此同時,經營非法交易所的高調起訴案件仍在法庭上進行。

  惠譽表示,演算法穩定幣一直難以獲得監管部門的認可,因其在維持穩定價值方面可能面臨特殊風險。就TerraUSD而言,當其的演算法挂鉤機制受到投機壓力時,支持實體的加密貨幣儲備不足以作為穩定的來源。

  在惠譽看來,由具有明確法定貨幣價值的儲備資產支持的穩定幣(如Tether)面臨著與演算法穩定幣完全不同的信用問題。「在這種情況下,穩定幣的穩定風險可以更可控,這取決於各種因素,尤其是儲備資產的安全性和流動性。」

  其提醒,與儲備支持的穩定幣發行方信用檔案相關的其他因素包括監管風險、交易對手風險(包括儲備管理人)、儲備的透明度和基礎資產真正不相關的程度、穩定幣持有者的合法權利,以及治理和操作風險。

  目前約有800億枚Tether在流通。2021年10月15日,美國商品期貨交易委員會(CFTC)對Tether處以4100萬美元罰款,稱該公司對其儲備做出了「不真實或誤導性」的聲明。

  不管穩定幣背後的結構是什麼,監管的擔憂已有一些時日,並不新鮮。在本周四於國會作證時,美國財政部長耶倫對TerraUSD的崩盤做出了美國政府迄今最有力的回應,她表示,穩定幣的崩潰凸顯了與該資產類別相關的風險。「我不會把這種規模描述為對金融穩定的真正威脅,但它們增長得非常快,呈現出我們幾個世紀以來一直知道的與銀行擠兌有關的風險。」

  美聯儲、歐央行與英國央行都曾對穩定幣與傳統金融體系的聯繫所帶來的風險發出了警告。

  耶倫補充稱,財政部正在就這一問題撰寫一份報告。

  去年11月,美國財政部和一些聯邦機構呼籲國會採取行動,解決穩定幣監管權力方面的「關鍵缺口」。他們敦促立法者要求穩定幣發行人成為有保險的存款機構,接受銀行監管機構的監督。

  SEC正打算將其更名後的加密資產和網路部門的工作人員增加近一倍,該部門目前有30人。2017年至今,SEC已起訴了80多起加密貨幣領域內案件,收回了超過20億美元的資金。

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