正泰電器市值不斷縮水 南存輝「丟卒保車」:剝離光伏組件業務

  21世紀經濟報導記者曹恩惠,實習生費心懿 上海報導 2015年9月7日,浙江正泰電器股份有限公司(下稱「正泰電器」,601877.SH)通過上交所「上證e互動」網路平台召開了一場投資者說明會。

  說明會的核心內容是向投資者介紹正泰電器正在推進的一項重大資產重組事項——擬將正泰集團控制的太陽能電站及太陽能電池組件製造等相關業務資產注入上市公司體系。

  從宣布停牌到完成收購,最終歷時一年半,正泰電器通過發行股份結合現金收購的方式於2016年末實現對正泰新能源開發100%權益的交割。

  這場交易對價超過90億元的重組中,交易對象包括正泰集團、正泰新能源投資、上海聯和等7家企業,以及正泰集團董事長南存輝在內的上百位自然人。

  這場資產重組堪稱正泰電器上市歷史的轉折。自此,這家靠低壓電器業務「單條腿」走路的企業擁抱光伏時代。並且在隨後的五年裡(2017年至2021年),注入的光伏資產累計為上市公司貢獻了超過630億元的營收。

  與此同時,光伏資產的加持更是提升了正泰電器在資本市場的估值。2021年8月末,正泰電器市值突破1300億元。

  然而,資本炒作的盛宴過後,正泰電器市值不斷縮水。在此背景下,今年4月份,該公司突然宣布了一項決定:剝離光伏組件業務。

  南存輝的這招「丟卒保車」,能奏效嗎?

  被拋棄的組件業務

  時間回溯至六年前的那場資產重組。

  根據當時的交易方案,正泰電器通過發行股份並現金收購正泰新能源開發100%權益,交易作價為94.24億元。

  主營業務顯示,正泰新能源開發的主營業務為光伏電站的開發、建設、運營、EPC工程總包及太陽能電池組件的生產及銷售,其中海外光伏電站的開發、建設、運營及太陽能組件的生產及銷售業務由子公司正泰太陽能科技具體從事。按照收益法,正泰太陽能科技權益價值約27.11億元。

  作為正泰集團光伏組件業務的載體,重組之時,正泰太陽能科技所擁有的組件產能約1.7GW。其中,以2016年為節點,該公司最大的組件產能基地位於海寧,約605MW。此後,在2017年,該生產基地產能倍增至1.5GW。

  經過六年的發展,正泰電器2021年的組件銷量超過6GW,躋身全球組件出貨量第十的位置,並帶來了68.19億元的營收。但為何組件業務卻成了「雞肋」?

  直觀而言,正泰電器拋棄組件製造業務,歸因於該業務的盈利之困。

  2021年,由於上游多晶矽料價格的持續上漲,下游電池、組件產品的成本激增,毛利率大幅承壓。該業務近三年的數據顯示,其毛利率連續「跳水」,分別為17.01%、10.78%、6.49%。

  財報顯示,去年,正泰電器對組件業務的盈利衰弱無可奈何。儘管該公司通過降低原材料採購,削減人工成本等方式來緩解壓力。以至於,2021年,正泰電器組件業務的營業成本同比下降近10%至63.76億元。

  但成本壓縮的前提也是犧牲了組件產能的開工率。2021年,正泰電器電池組件業務的產能利用率為87.78%。受此影響,在產能利用率降低導致組件業務營收降速快過成本降速的情況下,該業務毛利率下滑。

  與同行主要競爭對手相比,正泰電器組件業務的盈利能力的確堪憂。

  雖然去年組件廠商普遍利潤壓縮,但正泰電器個位數的毛利率凸顯其在組件環節的劣勢。2021年同期,隆基股份(601012.SH)、晶澳科技(002459.SZ)、晶科能源(68822.SH)、天合光能(688599.SH)的組件業務毛利率分別為17.06%、14.63%、13.40%以及12.43%。而毛利率比正泰電器更低的頭部組件廠商,只有陷於虧損困境的東方日升(300118.SZ)。

  事實上,正泰電器組件業務的盈利之困,也因其製造業布局所限。

  頭部組件廠商為了應對近兩年來上游原材料的漲價,均踏上了垂直一體化之路。即,通過伸向游矽料、矽片,盡量打通整個製造業環節的全產業鏈,來實現整體降本。而正泰電器目前僅在電池片環節具備自產自用的能力,但在上游矽料、矽片漲價之下,單一的電池片和組件布局幾乎在應對原材料成本上升時毫無反抗之力。

  更主要的是,這還影響了組件業務規模化發展的速度。

  行業媒體PV InfoLink發佈的2021年全球組件出貨排名中,正泰電器組件出貨量位列第十,全年的生產量和出貨量分別同比提高17.31%和20.74%,近三年組件出貨量為3.73GW、5.21GW、6.29GW。

  不可忽視的是,近些年來,頭部組件企業的市場集中度進一步提高——排名前五的組件廠商的出貨量佔比提升至63.4%,較2020年增加了8.3個百分點。2021年度全球出貨量排名前五的組件企業出貨量合計達到125.5GW,較2020年同比增長45.30%。

  而正泰電器這邊,出貨量增速顯然不及主要競爭對手。

  新資本運作猜想

  南存輝是浙商的代表人物。

  在接受媒體採訪時,他說得最多的一句話是:「用加法做強產業,用減法做大企業」。而所謂「加法」,是將各種資源優勢整合在一起,把主業做大做強;「減法」,就是把不相關、不熟悉、不賺錢的項目砍掉,讓企業業務更加聚焦。

  在這樣的經營理念下,曾經作為優質資產的光伏組件業務從「加法」的陣營,進入「減法」的隊列。

  根據交易公告,正泰電器全資子公司正泰太陽能科技將其持有的資產整合完成後的正泰新能科技有限公司(下稱「正泰新能」)100%股權轉讓給正泰集團等受讓方,交易對價為22.50億元。

  時隔六年後,正泰集團再度接回正泰電器的光伏組件業務。這次左手倒右手的「輪迴」,預示著南存輝或在醞釀一場新的資本局。

  財務數據顯示,截至2022年1月末,正泰新能資產總額為88.35億元、負債總額為77.18億元。2021年,該公司虧損1.35億元,但今年1月份則盈利0.32億元。

  明面上看,將光伏組件業務整體出售,作為上市公司的正泰電器將直接受益——剝離了虧損資產,其資產負債也得以減輕。近三年來,正泰電器的資產負債率不斷提升。其中,今年一季度末,該公司資產負債率已經增至62.36%,創下上市以來的新高。

  對於組件業務的剝離,正泰電器做了樂觀分析:第一,本次交易並不影響公司未來盈利能力;第二,本次交易有助於增強公司未來盈利能力的穩定性;第三,本次交易有助於提高公司新能源業務的安全邊際。

  然而,硬幣的另一面是,在剝離了占公司總營收近20%的組件業務板塊後,估值「窟窿」該如何填補?

  乘「雙碳」之風,憑藉在光伏產業的規模化布局,正泰電器近兩年來在資本市場的估值提升,市值水漲船高。

  2021年8月末,正泰電器市值突破1300億元,迎來高光時刻。此後半年內,即便股價跌跌蕩湯,該公司始終處於千億市值之列。

  但今年三、四月份,正泰電器的股價跌落神壇,總市值一度逼近610億元,較高點跌逾30%。

  實際上,在最近一年的券商研報中,正泰電器的組件業務頗受冷落。取而代之的則是,機構們對於該公司戶用業務的關注。也正是承起於去年國內光伏整縣開發行動的興起,正泰電器站到了炒作風口,實現估值的迅猛增長。

  可潮水過後,資本市場對於戶用光伏概念的炒作趨於冷靜。正泰電器在剝離組件業務後,其光伏板塊的營收將主要依賴電站的運營和開發。這意味著,該公司未來估值,將由終端電站開發的規模來左右。

  在當前戶用市場前景明確的情況下,南存輝對於正泰電器剝離組件業務後的上市資產體系的運作並非沒有後手。

  21世紀經濟報導記者注意到,2021年7月,正泰電器控股子公司浙江正泰安能電力系統工程有限公司(下稱「正泰安能」)擬進行增資擴股引進投資者,增資總金額為10億元。出資方包括工銀金融資產投資有限公司、工融能安(嘉興)股權投資合夥企業(有限合夥)、紅杉文辰(廈門)股權投資合夥企業(有限合夥)、天津和諧海河股權投資合夥企業(有限合夥)、三峽綠色產業(山東)股權投資合夥企業(有限合夥),以及由南存輝本人擔任董事長的浙江民營聯合投資股份有限公司持股的浙江絲路產業投資基金合夥企業(有限合夥)等11家投資方。

  在這輪融資中,正泰安能的投前估值為50億元,高於正泰新能的估值。而本輪融資過後,正泰電器持股比例降至70.60%。這為未來實現資產整體注入上市公司,鋪開了股權收購的可能性。

  拋棄了「新能」,加碼了「安能」。南存輝的「丟卒保車」之舉,需要靠時間來檢驗成效。

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