申萬宏源:維持中國電力買入評級 年初以來經營亮點頻現

  申萬宏源發佈研究報告稱,維持中國電力(02380)「買入」評級,轉型步伐較快,儲能新興業務亮眼,估值對比同行較低,對2022-24年歸母凈利潤預測為30.4/40.3/51.6億元,當前股價對應PE為11/9/7。分佈估值法下,該行計算公司2022年合理估值應為720-840億港元,較當前市值404億港元具翻倍空間。

  事件:公司近期密集公告,2022年一季度發電量、成立合夥基金及可能出售附屬公司股權、五凌電力(水電子公司)一季度業績以及股權激勵計劃。

  申萬宏源主要觀點如下:

  一季度新能源發電量增速位列一線龍頭首位,在行業增速分化中脫穎而出。

  公司4月28日發佈2022年一季度售電量數據,其中煤電、水電、風電、光伏售電量分別同比變化2.04%、22.92%、64.9%和37.67%。該行計算公司新能源(風電+光伏)一季度合計售電量同比增長51.6%,增速位列中國綠電與火電轉型龍頭首位,三峽能源、華能國際、華潤電力、龍源電力一季度新能源發電量分別同比增長46.6%、22.6%、8.2%和5.1%。

  根據公司發佈的2025年清潔能源裝機佔比目標,該行測算公司十四五有望新增新能源裝機超過50GW,十四五復合增速也位列一線龍頭首位,公司目前已經儲備新能源裝機超過70GW,規劃的可兌現性極強。公司2021年新能源合計投產3.19GW,規劃2022年投產超過7GW,預計到2022年末清潔能源佔比將達到60%。

  來水大幅改善,五凌電力一季度凈利潤同比高增87.5%。

  受益於一季度水電售電量同比增長22.92%,公司水電子公司五凌電力一季度凈利潤達到4.97億元,同比增長87.5%。從4月氣象數據來看,湖南沅江流域降雨偏多局勢延續,水電有望與綠電業績形成共振。值得注意的是,與中國絕大部分水電公司利潤集中在三季度不同,公司水電所在的沅江流域為典型梅雨氣候,二季度利潤佔比最高,一季度佔比也大幅高於其他水電公司。

  公告成立合夥基金並可能出售附屬公司股權,有望持續優化資產結構。

  公司4月29日公佈與獨立第三方簽訂有關組建有限合夥基金和若干附屬公司股權的可能出售事項公告,其中有限合夥基金主要從事新能源投資,出售附屬公司股權需等到正式協議簽訂後再披露細節。公司明確表示將出售部分資產質地較差、扭虧無望的火電資產,2021年11月曾經出售一批火電資產並發行火電REITS,以當時凈資產計算,出售資產價格相當於1.3倍PB,剝離負擔的同時回籠資金加速新能源發展。

  股權激勵計劃提交股東大會,優化機制護航清潔化轉型+儲能業務拓展。

  公司5月11日發佈公告提議實行股權激勵,擬以市場價格授予激勵對象不超過1.12億股股份,占公司已發行股份1.03%,如達到績效考核目標,激勵對象可在2/3/4年後分別行權33%/33%/34%。該行分析2022年為國有企業改革三年行動的最後一年,啟動股權激勵為轉型企業的應有之義。

  除綠電賽道外,公司2021年下半年合資成立新源智儲,大力發展儲能業務鑄就第二成長曲線。公司預計新源智儲2022年業務規模有望達到3GWh-5GWh,實現相當體量的業績貢獻。儲能業務商業模式更為靈活,需要同樣靈活的管理機制釋放管理層主觀能動性,為公司打開全新格局。

  風險提示:新能源裝機不及預期,煤價持續高位運行,沅江流域來水波動較大。

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