宏英智能踩中三大IPO被否雷區 大客戶依賴是行業特性?

  出品:新浪財經上市公司研究院

  作者:IPO再融資組/鍾文

  依賴大客戶、突擊入股、財務數據異常靚麗,宏英智能踩中三大IPO被否雷區。

  1月13日,宏英智能將接受上會考核。招股書顯示,宏英智能80%左右的收入來自三一集團。IPO前夕,三一集團突擊入股。報告期內,公司對三一重工的收入增長較快,導致公司整體收入增速高於同行,毛利率增速也高於同行,財務數據十分靚麗。不過,宏英智能的大客戶依賴並不是行業特性,這可能構成上市障礙。

  大客戶依賴是行業特性?

  招股書顯示,宏英智能主營業務包括智能電控產品及智能電控總成的研發、生產、銷售,公司主要客戶包括三一重工、中聯重科、濰柴雷沃重工、山河智能等公司。

  2018-2020年、2021年上半年,宏英智能來自第一大客戶三一重工的收入佔總營收的比例分別為77.45%、84.93%、82.07%和84.42%,來自前五大客戶的收入佔比分別為91.08%、95.12%、96.58%、98.01%。毫無疑問,宏英智能對前五大客戶尤其是三一重工極為依賴。

  大客戶依賴一直是IPO被否的高發地帶。2021年,A股共有29家擬IPO企業,其中有3家涉及大客戶依賴問題。

  但存在大客戶依賴的擬IPO企業並不意味著一定被否。首先是看大客戶集中度高是否是行業特性,如擬IPO企業的下遊客戶是三大電信運營商等壟斷性企業,一般不構成審核障礙。其次看擬IPO企業與大客戶交易是否具備可持續性,是否存在被替代的風險。三是看擬IPO企業與大客戶是否存在關聯關係,是否影響公司獨立性。四是雙方交易價格是否公允,是否涉及利益輸送。五是看對大客戶依賴是否採取了相關應對措施。

  宏英智能稱,公司產品主要應用於移動機械與專用車輛細分行業中的汽車起重機、履帶起重機、挖掘機市場。報告期內,公司產品應用於上述領域的收入佔比合計分別為79.37%、85.27%、85.48%、87.50%,上述市場呈現集中度較高的特點,因此公司客戶集中度高符合行業特點,不存在下遊 行業較為分散而公司自身客戶較為集中的情況,具有較強的商業合理性。

  宏英智能的解釋看似合理,但其實經不起推敲,一是因為公司產品並不是僅能應用於汽車起重機、履帶起重機及挖掘機市場,還可以應用於其他領域,只是公司其他領域沒有相應大客戶;二是同行可比公司並沒有出現集中度過高的情況。

  招股書顯示,公司將海希通訊、雷賽智能、匯川技術作為可比同行上市公司,這三家可比同行2020年度前五大客戶收入分別占同期總營收的46.95%、9.46%、17.05%,皆遠低於宏英智能。

  尤其是海希通訊,其主營業務、下遊客戶與宏英智能有高度相似之處。據新三板公開資料,海希通訊主要從事工業無線控制設備的研發、製造、組裝、銷售和服務,前五大客戶包括三一重工、中聯重科、徐工、鐵建重工等。對比發現,宏英智能高度依賴大客戶並不是同行公司所共有,那麼公司的大客戶依賴是否屬於實質性障礙?

  業績增速遠超同行及下遊客戶

  上文提到,監管部門對擬IPO企業與大客戶是否存在關聯關係,是否影響公司獨立性也較為關注。截止目前,三一集團持有宏英智能4.17%股份,不是後者持股5%以上的大股東,因此雙方的交易理論上講也不是關聯交易。不過,三一集團在公司IPO前夕突擊入股宏英智能。

  2020年11月10日,三一集團認購宏英智能229.5萬股股份。2021年6月,宏英智能遞交招股申請,據三一集團入股還沒超過一年,因此三一集團的增資屬於突擊入股。

  2021年,A股共有29家擬IPO企業被否,其中2家涉及突擊入股。但突擊入股也不一定是實質性障礙。監管部門要求,發行人應充分披露突擊入股股東的基本情況、入股原因、入股價格及定價依據,以及新股東與發行人是否存在關聯關係。

  三一集團突擊入股是否合理、合規暫不得而知,但有了三一重工這位「金主」,宏英智能的收入增速較快,並超過了同行平均增速。

  2018-2020年,宏英智能分別實現營業收入1.41億元、2.49億元、4億元、3.16億元,2018年至2020年營業收入復合增長率為68.23%,2021年上半年的營收增速為80.78%。同期,宏英智能對三一重工的銷售收入分別為1.09億元、2.11億元、3.28億元、2.66億元,2019年、2020年的收入增速分別為93.58%和55.45%。

  在三家可比同行公司中,宏英智能營收增速最高。並且,宏英智能營收增速遠超下遊客戶,尤其是遠超公司第一大客戶三一重工同期營收增速。

來源:宏英智能招股書

  宏英智能毛利率增速也較快。2018-2020年、2021年上半年,公司毛利率分別為42.23%、47.07%、48%和46.15%,整體上大幅增長。而同行可比公司毛利率基本維持在同一水平或略有下降。

來源:宏英智能招股書

  三一集團毛利率增速快是因為智能電控總成產品毛利率的提升。2019年,公司開始開展智能電控總成業務,其中大客戶當然包括三一重工。2019年、2020年、2021年上半年,宏英智能智能電控總成產品的綜合毛利率分別為64.37%、58.7%、58.83%,超過公司綜合毛利率約10-17個百分點。

  收入、利潤率都十分依賴三一重工的弊病在於:三一重工所屬行業是典型的周期性行業,當下遊客戶處於業績下行周期時,業績規模小的宏英智能可能存在持續盈利風險。

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