國盛證券:維持波司登買入評級 品牌勢能上行 全年有望高速增長

  國盛證券發佈研究報告稱,波司登(03998)是國民羽絨服第一品牌,長期看品牌升級、產品迭代、渠道優化,盈利增長有望持續,預計FY2021/22-FY2023/24歸母凈利潤21.3/26.7/32.1億元,對應FY2021/22PE為23倍,維持「買入」評級。

  國盛證券主要觀點如下:

  上半財年收入同增16%,業績同增31%,盈利能力持續攀升。

  1)FY2021/22上半財年(2021/4/1-2021/09/30)公司收入/業績/扣非業績同比分別增長15.7%/31.4%/14.0%至54.2/6.4/5.3億元,非正常損益變動主要系政府補助增加0.88億元至1.13億元。

  2)毛利率+2.7PCTs至50.5%(其中波司登品牌毛利率+5.5PCTs至62.6%),該行判斷主要系品牌力提升驅動下終端折扣恢復、產品價格提升、產品結構優化(加盟商新品比例提升)所致。

  3)銷售費用率+4PCTs至29.9%(主要系去年品宣投放節奏較慢、基數較低),管理費用率同比持平為8.4%,綜合使得FY2021/22H1凈利率+1.1PCTs至11.6%。

  羽絨服業務穩健增長,H2有望加速。

  1)羽絨服業務:銷售同增16%至34.7億元,佔比64.5%。

  分渠道看:渠道優化,銷量有望釋放。線上拓展新零售,羽絨服線上銷售同增35.0%至6.6億元;線下開店注重高質量,羽絨服業務直營/經銷銷售(均包含線下與線上)分別同增3.5%/22.5%至11.5/22.4億元,直營/經銷渠道數量較期初+2/-151家至1809/2192家。

  分品牌看:主品牌波司登銷售同增19.1%至32.5億元,雪中飛/冰潔增長較快,銷售分別+9.5%/-74.1%至1.1/0.3億元。

  2)OEM業務:隨海外疫情好轉而有所恢復,銷售同增16%至14.3億元,佔比26.5%。

  3)女裝業務:銷售微增至4.2億元,佔比7.7%。

  品牌升級再持續,勢能提升。

  主品牌升級持續,產品創新、渠道優化、營銷發力。

  產品端:新品創新持續突破邊界,公司延展品類邊界,打造產品及品牌辨識度:1)首創推出風衣羽絨服、泡芙系列及高爾夫系列等;2)同時兼顧產品科技研發,截止目前本集團全部專利累計311項。

  營銷端:精準發力,助推品牌建設。公司打造品牌事件及內容帶來曝光,如風衣羽絨服新品發佈會引發關注,簽約明星肖戰、楊冪引流終端。

  品牌端:主品牌波司登重塑效果佳:1)年輕化卓有成效,當前30歲以下消費者佔比約為43%。2)注重品牌和流量思維,截至FY2021/22H1末波司登品牌微信公眾號粉絲超600w人/天貓平台會員數488w人。3)品牌力提升驅動產品量價齊升,該行估算FY2020/21波司登品牌全渠道銷售中1800元以上產品佔比超40%,展望未來,該行判斷品牌力有望持續上行、產品單價重心或進一步上移。

  全年有望高速增長。

  1)供應鏈把控力強,營運健康。公司加強快反與數字運營能力,首訂保持較低比例,同時提前備貨原材料以有效控制成本,上半財年存貨周轉/應收賬款周轉天數+12/-22天至212/76天。

  2)11月以來天氣降溫較快,該行判斷H2羽絨服業務有望快速增長,據公司公告,FY2021/22年初至今(2021/4/1-2021/11/11)公司羽絨服業務線上流水高速增長超50%,其中波司登品牌線上流水同比增長超40%。

  3)展望全年,公司當前仍處於品牌升級、渠道優化的紅利釋放周期,該行預計全年收入/業績增速能夠達到高雙位數/20%中段,盈利質量有望繼續提升。

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