標普下調中南建設長期發行人評級:現金流穩定性面臨更高風險

原標題:標普下調中南建設長期發行人評級:現金流穩定性面臨更高風險 來源:澎湃新聞

10月14日,澎湃新聞獲悉,國際評級機構標普將中南建設(000961.SZ)的長期發行人信用評級從「B+」下調至「B」,標普還將其擔保的美元票據的長期發行評級從「B」下調至「B-」。

標普給出的理由是,由於信貸和監管收緊導致合約銷售疲軟,中南建設的現金流穩定性面臨更高風險。

標普認為,由於土地儲備不足,該公司的利潤和土地補充需求下降,這將推動其槓桿率在未來12-18個月內上升至7倍。與此同時,在當前市場下跌趨勢下,中南建設融資渠道的減弱也將帶來風險。

標普稱,中南建設的現金流穩定性受到全行業抵押貸款上限和建築領域交易對手風險增加的挑戰。標普同時預計,該公司2021年合約銷售額將較2020年水平下降約7%,至2050億-2100億元人民幣;2022年可能會進一步下降5.0%-5.5%。自2021年8月以來,中南建設的合約銷售額同比下降30%。

標普認為,雖然中南建設所在的長三角地區仍有較好的需求,但該公司在該地區二三線城市的敞口受到政府緊縮政策的影響更大。再加上整個行業的抵押貸款發放放緩,將導致中南建設2021年的現金流入比2020年下降近15%。

標普預計公司2021年現金回款率將降至70%-75%,而2020年約為80%。這將導致流動性來源減少及整體信貸狀況減弱。

標普認為,與同業相比,中南建設更容易受到房地產行業整體流動性緊張的影響,因該公司還面臨著來自建築領域其他開發商的潛在金融傳染風險。標普估計,中南建設與中國恆大集團的未結清應收賬款餘額約為10億元人民幣。如果標普將建築工程已經完成但尚未滿足付款條件的事件包括在內,情況會更糟。雖然其他開發商的風險敞口目前似乎可控,但如果更多開發商倒閉,中南建設的建築業務可能會受到損害。

標普稱,考慮到與同行相比土地儲備規模較小,中南建設2021年投資意願的下降可能會抑制長期銷售的可持續性。由於2021年融資條件收緊,該公司的土地儲備將受到進一步擠壓。

標普認為,中南建設採用高周轉模式,相對於其規模而言土地儲備規模較小。當公司能夠持續這種模式時,策略就會生效。然而,在資金和現金流更緊張的市場低迷時期,中南建設的土地儲備緩衝空間將會更小。土地儲備的持續縮減將危及銷售的可持續性。

截至2021年6月30日,中南建設持有可售資源約3820億元 (若包括停車場等地下區域,則為4170億元)。標普預計,這隻能支持大約1.5-2.0年的開發時間;該公司2021年前8個月的土地投資僅占同期合約銷售額的22%左右,僅增加了約1000億元的新可銷售資源。

由於市場環境疲弱,中南建設的利潤率下降將加劇。標普預計公司毛利率將在2021年降至16.5%-17%,在2022-2023年降至13.0%-15.0%,而2020年為17.8%。這是因中南建設自2021年年中以來開展了各種促銷活動,以在市場疲弱的情況下提振銷量。這些銷售將在2022-2023年得到確認,給利潤率和整體信貸狀況帶來下行壓力。

對於融資渠道,標普表示,中南建設越來越多地使用非銀行融資,表明融資渠道的收緊;由於非銀行融資的增加,該公司的資本結構已經減弱;中南建設使用非銀行融資作為銀行貸款的替代品,因其銀行貸款額度有所下降,部分原因是最近監管部門對銀行房地產敞口的收緊;由於資本市場的投資意願受到壓力,其債券也將被替代。

截至2021年6月30日,非銀行融資佔中南建設報告債務總額的30%,而截至2020年底,這一比例為22%。這類融資通常期限較短,並會帶來較高的再融資風險,因延長期限或用銀行貸款取代期限具有很高的不確定性。標普稱,如果中南建設無法為非銀行融資再融資,它可能不得不動用內部資源,這突顯了該公司的流動性狀況。

截至2021年6月30日,公司持有未限制現金215億元人民幣,完全覆蓋短期債務。標普認為,中南建設應該能夠管理其近期到期的債券;然而,由於中南建設廣泛採用合夥制,其子公司或合資企業層面的盈餘現金上游化將受到限制和約束;該公司可以在2021年控制土地補充,以增強其流動性緩衝,但這將以長期的開發為代價。

穩定的展望反映了標普的預期,即中南建設的合約銷售額只會逐漸下降,這將使該公司在未來一至兩年內維持其現金流。標普預計,由於土地補充需求和利潤率緊縮,中南建設的槓桿率將在2022-2023年增加至債務/EBITDA之比的7倍左右。

標普稱,如果中南建設保持更平衡的資本結構,擁有良好的銀行融資和可控的信託貸款敞口,標普可能會上調評級;與此同時,公司應保持足夠的流動性,其合並和穿透債務/EBITDA比率應保持在6.0倍以下。

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