首席專訪|浙商宏觀李超:預計四季度經濟下行壓力加大,股市流動性寬鬆望持續上行

  近年來,伴隨金融供給側改革不斷深化,科創板、註冊制試點等政策紅利集中釋放,證券行業取得的成績有目共睹。在創業板註冊制落地一周年,北京證券交易所設立的大背景下,研究分析能力作為證券公司最重要的「軟實力」之一,受到更多關注。

  2021 年已過去四分之三,券商研究所本年度的研究成果如何?各行業團隊在其相應的領域有何表現?有哪些代表作值得投資者們關注?

  四季度來臨,在近期A股震蕩調整背景下,市場下一步會怎麼走?對投資者們有何投資建議?2022年又將有何期許?

  回顧過去,展望未來。新浪財經特推出《首席研說》專欄採訪,面向覆蓋各行業研究領域的首席分析師們,在總結本年度研究成果的同時,也能給投資者們分享後市觀點。

  浙商證券宏觀研究李超團隊接受新浪財經專訪,介紹了自己團隊情況和對市場的看法。以下為觀點全文。

  一、研究方向

  1、 簡單介紹團隊研究的內容與方向,有哪些優勢?

  大家好,我是李超,現任浙商證券首席經濟學家,也是清華大學經管學院校外導師;中國人民大學和對外經貿大學的碩士生導師。此前曾任職於中國人民銀行金融穩定局金融體制改革處,先後參與中國一系列重大金融改革制度設計,參與金融領域「十二五」、「十三五」規劃制定,也曾赴國務院辦公廳秘書二局借調工作。多年的政府工作經驗使得我對政府部門的決策思路有切身的體會與理解,加入賣方市場後也充分發揮這一優勢帶領團隊尋找宏觀經濟與大類資產領域的預期差。我們的團隊成員近半數擁有政府工作經驗,曾在發改委、統計局、外匯局等部委工作或實習,有助於在中國特色的政治環境下更好的指導資產配置。

  2、 近期您提出了哪些具有代表性的觀點?

  後疫情時代,我們曾領先全市場提出多個代表性觀點:

  一是「出口超預期」:2020年4月領先全市場提出「出口超預期」,觀點不斷驗證,「中國供給填補海外供需缺口」判斷被業界廣泛學習;再一個是「GDP增速超預期」:先於全市場2020年四季度開始看短期經濟超過潛在增速,準確把握2020年四季度GDP增速重大預期差;三是「從再通脹至信用收縮」:先於全市場前瞻首提2021年宏觀經濟節奏從再通脹至信用收縮逐步驗證;四是「提示央行政策首要目標切換」:提示2021年上半年央行首要目標由缺失轉為金融穩定,政策基調穩健中性,主要體現為緊信用,年中提示下半年貨幣政策轉向寬鬆;五是「2021下半年股債雙牛」:全市場首提信用收縮之後股債雙牛,強調央行全面降准超出市場預期進一步強化股債雙牛。

  3、 針對2021年發佈的研究報告,核心關鍵詞有哪些?

  2021年我們推出了一系列重磅研究報告。

  一是年度策略系列報告,前瞻性指出2021年從再通脹到信用收縮的核心宏觀脈絡,以及經濟基本面下行後貨幣寬鬆形成股債雙牛的資產配置觀點。

  二是共同富裕系列報告,全面探討了中國在當前階段推進共同富裕的核心目的、重要手段以及對經濟基本面、資本市場的長期影響。

  三是碳中和系列報告,系統性論述了當前國情下中國對於碳中和觀點的根本性轉變,通過國際經驗比較、結合中國實際情況深入研究未來碳中和將如何影響供給、需求並指導投資。

  四是反壟斷系列報告,全市場領先性提出本輪反壟斷浪潮將孕育一波全新的科技革命,重點領域包括人工智慧、大數據和機器人等。五是再通脹系列報告,前瞻性指出通脹的核心原因源自供需缺口並提示2021年再通脹的交易主線。六是信用收縮系列報告,從表內信貸、政府債、企業債、非標等多維度前瞻性論證2021年社融下行趨勢。

  4、 在2021年度中,推薦一篇研究成果報告,並具體講講看點在哪?

  2021年5月領先發佈半年度策略報告《信用收縮之後股債雙牛》,提出四大前瞻性判斷並全部兌現:一是提示下半年貨幣政策將轉向寬鬆並觸發股債雙牛,7月央行全面降准兌現這一判斷;二是提示降准只是寬鬆周期的開始後面還有貨幣政策工具放鬆,央行9月新增3000億元支小再貸款額度並多次強調潛在的碳減排貨幣政策工具兌現這一判斷;三是無風險收益率下行驅動股債雙牛,10年期國債收益率下探2.8%後股票市場呈現結構性牛市兌現這一判斷;四是下半年的潛在風險是信用非線性衝擊但不影響趨勢,地產違約風波後股市消化利空、盤整上行兌現這一判斷。

  二、市場方向

  1、 請您展望四季度的經濟發展趨勢?

  預計2021年三、四季度GDP實際同比增速分別為5.6%、5%,全年8.6%,經濟增長回落將成為貨幣政策保持寬鬆的一方面原因。

  我們判斷三季度GDP增速降至5.6%的核心依據是生產端高頻走勢,三次產業中,服務業對三季度GDP支撐力度相對較大,二產在疫情、洪澇、雙控等多重衝擊下承壓,一產穩中向好。生產法角度看四季度經濟形勢,預計延續三季度的特徵,雖然疫情可能有所反覆對單月服務業有所衝擊,但受控後大機率恢復較快,與之相比,二產需求走弱,不確定性更大,一產則相對穩定。總體看,生產端在四季度將延續三季度的回落趨勢,並可能壓力進一步加大。

  需求端來看,景氣度也將繼續回落。疫情反覆可能繼續對社零增速衝擊較大,餐飲、紡服鞋帽、石油及製品等高社交屬性消費品零售額增速需持續關注。另外,下半年隨著經濟回落壓力逐步加大、企業利潤增速逐步見頂拖累居民收入,及去年基數走高,消費也將面臨下行壓力。投資方面,信用收縮的過程不利於擴大投資,製造業投資受企業利潤處於高位、金融定向支持等因素影響,增速強於基建、地產,但其主要需求如出口、消費、基建投資及地產投資均在下行通道中,製造業投資增速也已經呈現見頂回落趨勢;地產調控預計延續,地產銷售可能持續低迷,地產投資明顯受限;基建投資在專項債前期發行進度偏慢、城投平台公司融資監管強化的政策環境下,投資數據較難見到大的上行,預計今年底至明年初數據改善幅度才會較大。進出口方面,我們持續強調年中出現出口年內高點,三駕馬車中,隨著海外供給能力的提升,中國的供給優勢也將有所走弱,雖然全球經濟修復提高全球貿易總規模,但中國出口增速的高韌性或仍受衝擊,對經濟增長的支撐也將有所減弱,出口下半年將漸進回落,貿易順差對經濟的支撐四季度將有明顯回落。

  2、 怎麼看大宗商品在四季度的走勢?會受到哪些不確定因素的影響?

  大宗商品預計在4季度維持高位震蕩,持續上漲可能性不大。雖然在能耗「雙控」政策趨緊背景下,上游相關產品供給收縮,但同時地產投資仍被壓制,使得地產投資相關的上游原材料需求將走弱,或維持供需緊平衡狀態,上游原材料價格維持高位震蕩,難以形成持續性上漲。由於下半年製造業投資將強於地產、基建,應從製造業鏈條中需求相對較強,且同時供給受限的品類中尋找機會。未來大宗商品走勢需密切關注能耗雙控以及全球碳中和的推進情況。

  3、從宏觀的角度來說,比如說在資產配置上或者是在投資方面,您對投資者有什麼建議嗎?

  宏觀研究的重要作用之一是指導大類資產配置。從這一角度出發,我們對投資者有以下資產配置建議:

  股票市場,流動性寬鬆後有望持續上行。例如,2018年四季度民營企業信用風險頻發,短期帶來股市恐慌情況,但在央行維穩釋放流動性後,股市於季末止跌走強。再如,2020年11月信用違約事件突發,使得部分機構調整信用債質押入庫名單,資金面有所趨緊,也為11月末央行流動性調控增加新的考量,使得央行在跨月時點增加流動性投放,超量續作MLF2000億,流動性寬鬆推動股市大幅走強。降准和定向降息推動無風險收益率繼續下行並帶動利率債和科技成長股發力,形成股債雙牛。債券市場,利率債將迎來10年期國債收益率下探2.5%方向的絕佳機會,但持續時間不一定很長。

  房地產市場,四季度總體價格下跌,中長期人口凈流入城市仍有機會。房地產長效機制正在持續發揮作用,2020年Q3以來,三道紅線加強對重點房企的資產規模限制,重點約束需求端,預計四季度總體價格回落。中長期來看,房價的上漲本質是供需缺口,高技術高收入人群持續的凈流入決定房地產需求具有持續性,單純壓制需求的調控政策效果較差。

  外匯市場,人民幣匯率短期波動將加大,四季度或將小幅升值。地產風險引發外資情緒波動較大,或放大人民幣匯率短期波動幅度。但由於歐洲經濟逐步向好補庫存等因素影響,歐美經濟復甦差收窄,四季度美元指數回探90以下機率較大,人民幣兌美元將重回小幅升值。

  4、 從宏觀的角度來看,如何理解科技創新對資本市場的含義?

  科技創新有助於提升中國的全要素生產率,改善中國經濟的潛在增速。從資本市場的角度來看,一方面有助於拔高企業長期盈利的增長預期,提升估值水平;另一方面人工智慧、大數據領域的領先性創新有助於中國在本輪中美博弈中獲取競爭優勢,人民幣兌美元匯率長期來看有望進一步升值,外資的持續流入有望對人民幣核心資產進行價值重估。

  中期來看,科技創新需要關注本輪反壟斷推進進程。從歷史經驗來看,全球曾經歷三輪反壟斷浪潮,歷次反壟斷大旗均伴隨著一輪創新浪潮和新型產業的崛起。當前對數字經濟巨頭的數據反壟斷已經開始,未來一輪新型產業的雛形可能正在孕育之中。如果本輪反壟斷行之有效,則未來數據這一生產要素的釋放可能催生新一輪產業巨頭,人工智慧、大數據、機器人等可以受益於數據廣泛應用的行業可能迎來創新浪潮並產生巨大的投資機會。

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