中泰國際:九毛九首次給予增持評級 目標價31.35港元

  內容摘要:

  太二穩步擴張;多元品牌具增長潛力

  1H21業績反映太二業務恢復態勢良好

  九毛九(9922 HK)此前公佈2021年半年報,1H21實現營收20.21億元人民幣(下同),同比+112.90%。經營利潤4.05億元,同比大增超過16倍,其中來自太二餐廳的貢獻佔比提升至92.8%;歸母凈利潤及經調整盈利分別達1.86億及2.08億元,同比均虧轉盈,主因太二門店擴張下的銷售帶動。截至6月底,太二門店數目凈增加53家至286家,全年開店120家的指引有望達到。

  1H21太二的同店銷售已恢復至19年同期的98%,7月因內地個別地區疫情擴散使同店銷售恢復率輕微下滑至90%左右,1H21慫重慶火鍋廠的翻座率為2.2次。我們看好短中期「太二酸菜魚」門店在後疫情時代的穩步擴張,中期關注慫重慶火鍋或成第二增長曲線。九毛九集團自2015年起,逐年開拓了四個子品牌——分別是以老罈子酸菜魚為主的「太二」、以煎餅為主的「2顆雞蛋煎餅」、主營重慶火鍋的「慫」及精品粵菜「那未大叔是大廚」。其中,九毛九西北菜和太二為核心品牌,合計營業收入超過公司總營收的98%。

  四大競爭優勢有助業務快速擴張

  九毛九擁四大競爭優勢:1) 管理層善於抓緊年輕人消費潮流,順應市場變化推出不同品牌,除酸菜魚外,公司進入火鍋及烤魚市場,尋找第二及第三增長曲線。2) 採用類似麥當勞式的策略,針對特定餐飲市場、簡化SKU及製作流程,節省大量員工培訓時間,減少對特定技術員工的依賴度,有利門店的複製及擴張。3) 與供應商開展深度合作,完善供應鏈體系。上游合作養魚確保原材料供應穩定性,中游建立全國供應鏈中心基地,支持門店擴張。4) 股權激勵綁定員工及管理人員利益,增加品牌孵化率。在中性假設下,我們預測太二的長遠開店空間約1,269家,預測2025年太二的門店數目為948家。

  首次給予「增持」評級,目標價31.35港元,16.9%上升空間

  公司仍處於高速增長階段,預期未來收入保持增長,餐飲業擁有穩定經營現金流,因此我們採用現金流折現模型作估值,根據11.38%的WACC,我們給出每股目標價為31.35港元,相當於22及23年53.6倍/37.0倍預測PE,首次覆蓋給予「增持」評級。

  預測21-23年股東應占溢利CAGR達到102.2%

  公司供應鏈完善+標準化經營策略支撐太二及慫火鍋的快速擴張,我們預測公司2021-2023年總收入為46.8億/71.4億/98.6億元,同比+72.2%/+52.8%/+38.0%;21-23年股東應占溢利為3.8億/7.1億/10.3億元,同比+208.2%/+85.3%/+44.7%。

  風險提示:(一) 疫情持續反覆打擊居民外出用餐意欲;(二) 開新店的步伐減慢或新店盈利能力不如預期;(三)食品安全。

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