財經 北京新浪網 明明債券研究團隊點評金融委會議:國無債不立 債無信不穩

明明債券研究團隊點評金融委會議:國無債不立 債無信不穩

  【金融委第四十三次會議點評】國無債不立,債無信不穩

  來源:CITICS債券研究

  文丨明明債券研究團隊

  核心觀點

  11月21日,國務院副總理、金融委主任劉鶴主持召開金融委第四十三次會議,研究規範債券市場發展、維護債券市場穩定工作。監管此次出手,劍指債券違約的「行為性」因素,但「周期性」和「綜合性」因素仍在,預計後續債券違約仍將發生,但逃廢債行為將有收斂,違約的可預測性增強,連帶影響減弱,對市場的衝擊也將邊際下降。

  近年來,中國信用債市場發展迅速。為拓展企業融資渠道、擴大直接融資比例,政策支持下中國信用債市場迅速發展。截至2020年11月20日,今年新發行信用債10.92萬億元。回顧過去十 年,信用債發行整體保持較快增長,發行量復合增長率達21.8%。與此同時債券品種日新月異,各類發行期限、發行方式、交易方式不斷創新和完善,助力資本市場更好地滿足實體經濟需求。

  與此同時,近期信用風險有所加劇。2020下半年以來,共有10家國企發生實質違約或展期,相關主體當前債券餘額合計1028.31億元。特別是10月下旬以來風險事件相繼發生,部分主體超預期違約引起市場較大波動和投資者的廣泛討論。從違約主體情況來看,部分債務負擔較大、盈利能力偏低的地方國企成為近期市場的焦點,國企信用風險由隱憂成為現實。

  針對債券市場部分亂象,監管高度重視、迅速出擊。在近期部分主體違約事件中,企業一些引發市場爭議的行為暴露了過去債券市場規則不夠完善、信息披露不夠透明的問題,對此有關部門予以迅速回應和查處。11月18日,交易商協會發佈了《關於進一步加強債務融資工具發行業務規範有關事項的通知》,通知明確發行人不得直接或間接認購自己發行的債務融資工具、要求進一步加強自律管理和處分。11月20日,證監會對華晨汽車集團控股有限公司及相關中介機構採取有關措施。11月21日,國務院金融穩定發展委員會主任劉鶴主持召開金融委第四十三次會議,研究規範債券市場發展、維護債券市場穩定工作。這些動作充分展現了監管機構對投資者合法權益保護的高度重視、對各類違法違規行為的「零容忍」態度。

  金穩委會議劍指近期違約中的「行為性」因素。在部分國企違約風波傷及投資者信心、市場恐慌情緒蔓延的背景下,監管部門強調提高政治站位、督促各類主體履行責任,建立良好的地方金融生態和信用環境,意在對症下藥、自上而下確立「信用」在於債市的重要地位,給債市投資者注入強心劑。市場化改革過程中,逐步打破剛兌是應有之義,但絕非發行人「借坡下驢」,以轉移資產、挪用資金等方式惡意逃廢債的藉口,也絕非中介機構為其提供便利的擋箭牌。本次監管部門強調多方位監管,嚴防系統性風險的發生:行業外部,各部門協作排查風險;行業內部,從業人員遵守職業道德、各自律組織進一步規範債券發行、評級等流程,推動債市信息對稱。面對可能存在的「殭屍國企」風險,深化國企市場化經營機制、剝離企業辦社會職能是必經之路。讓「信仰」走向市場化難免存在陣痛,債市破剛兌過程中,違約仍會繼續發生。長期來看,完善債券市場的基礎性制度,市場化、法治化進行違約債券處置仍為破局之道。

  謹慎觀望,但不過度悲觀。一方面,觀望2021年,預計債務周期進入下行階段。2019年初從「去槓桿」向「穩槓桿」的切換導致本輪債務周期啟動,2019年下半年「社融增速與GDP增速相匹配」的目標使得債務周期走平。2020年上半年新冠疫情的衝擊導致分母端名義GDP收縮,分子端信貸大幅擴張,債務周期進一步快速上行。考慮到當前國內外經濟的逐季復甦,以及貨幣政策回歸常態對信用擴張的影響,我們認為本輪債務周期的頂部大機率出現在2020年四季度,而2021年的經濟修復和「穩槓桿」的努力預計將驅動債務周期進入下行階段。另一方面,隨著違約事件發酵,市場爭論點甚至發展到金融市場對實體經濟的信用傳導是否有效的問題上。但我們認為違約的根本原因始終是主體資質薄弱、債務化解困難。回顧去年中小銀行發生金融風險時監管的果斷出擊,我們相信風險的擴散仍在可控範圍內,此次金穩委會議的定調即是例證。預計後續債券違約仍將發生,但逃廢債行為將有收斂,違約的可預測性增強,連帶影響減弱,對市場的衝擊也將邊際下降。

  中信證券明明研究團隊