財經 北京新浪網 【興證固收·轉債】鋰離子電池多維發力 ——鵬輝轉債投資價值分析

【興證固收·轉債】鋰離子電池多維發力 ——鵬輝轉債投資價值分析

來源:興證固收研究

投資要點

鵬輝轉債(評級AA、發行規模8.90億元)的下修和贖回條款較為嚴格,債底保護尚可,預計目前平價其上市首日獲得的轉股溢價率在23%-27%區間內,價格為120-124元。假設配售50%,測算其打新中籤率約為0.005%。打新參與沒有異議。受益於消費電子和新能源汽車產業鏈的成長性,鵬輝能源業績有望在疫情後迎來高增長,目前其2020年Wind一致預期PE僅在24倍左右。建議投資者積極關注上市後的鵬輝轉債。

鵬輝能源是中國品種較為齊全的電池製造商之一,其核心產品鋰離子電池(2020H1營收佔比87%)逐步從消費領域擴充至汽車動力、儲能、輕型動力等領域,廣泛應用於TWS耳機、智能可穿戴設備、新能源汽車動力電池、輕型動力電源、通信基站後備電源等。公司公告顯示2010-2019年中國鋰離子電池年產量由26.87億隻增長至157.22億隻,年均復合增長率為21.69%。從產能角度看,公司2020年H1產能為10.5億Ah,在建產能達5.4億Ah,2017-2019年產能年均復合增速接近25%,產能利用率均超100%。受疫情影響,2020H1公司產能利用率僅約81%。公司鋰電子電池中,消費場景營收佔比居首,根據2019年之前數據推測目前比例可能在40%左右。根據起點研究院數據,公司2020年1-5月動力電池裝機量0.105GWh,市佔率3.4%,在國內磷酸鐵鋰電池裝機規模中排名第六。行業方面,全球TWS耳機出貨量2020-2021年實現高增長機率較大(2017-2019年出貨量CAGR達到136%);高工鋰電數據顯示2019年中國輕型車用鋰電池出貨量達5.5GWh,同比增長61.5%,預計2020年將提升至8.5GWh,同比增長55%。通信基建領域鋰電池應用空間也較大,2019年中國基站鋰電池出貨量達5.5GWh(同比增長71.9%,高工鋰電數據),其主要增量為鐵塔採購的梯次電池。

2020H1公司營業收入/歸母凈利潤為13.14/0.71億元,同比下降9.16%/48.03%,其中二次鋰離子電池業務實現營收11.49億元,同比下降11.51%,毛利率下滑5.56pct,主要原因為動力電池售價降低及ETC業務減少。分季度看Q2公司經營明顯恢復,營收環比增長95.29%達到8.7億元,為單季度營收歷史次高,其中動力電池/輕型動力業務環比快速增長,報告期末公司未交付訂單金額接近10億元,下半年隨新能源汽車市場回暖有望迎來加速增長。

風險提示:行業競爭加劇,產品放量不及預期。

報告正文

2020年10月15日晚間鵬輝能源發佈公告將於10月20日在網上發行8.90億元可轉換債券。本次募集資金扣除發行費用後將用於常州鋰離子電池及系統智能工廠(一期) 建設項目(6.40億元)、新型高性能鋰離子電池的研發設備購置項目(0.50億元)以及補充流動資金(2.00億元)。

1

鵬輝轉債打新分析與投資建議

下修和贖回條款較為嚴格,債底保護尚可

鵬輝轉債的下修和贖回條款較為嚴格,回售條款無特別之處。按照中債(2020年10月16日)6年期AA企業債到期收益率4.77%計算,到期按110元贖回,其純債價值約為87.43元,面值對應的YTM為2.41%,債底保護尚可。若所有轉債按照轉股價20.16元進行轉股,則對總股本(其中流通盤數量佔比為75.49%)的攤薄幅度為10.52%。

靜態看,預計首日上市價格為120-124元

截至10月16日收盤鵬輝轉債對應平價97.22元。鵬輝能源是中國品種較為齊全的電池製造商之一,與近期將熱門的消費電子和新能源汽車產業鏈關聯度較高。雖然公司20H1利潤同比大幅下滑,但Q2經營快速修復。預計鵬輝轉債定位略高於近期上市,但行業景氣度相對較弱的景20轉債(評級AA、餘額17.8億元,10月16日平價97.82元對應轉債價格120.50元)。

靜態看,預計目前平價下鵬輝轉債上市首日獲得的轉股溢價率在23%-27%區間內,價格為120-124元。

預計中籤率0.005%,積极參與

根據最新數據鵬輝能源的前兩大股東為夏信德、夏仁德,兩者分別持股32.11%/ 6.53%,前十大股東合計持股50.91%。目前暫無公告披露股東配售意願,在配售50%的假設下鵬輝轉債留給市場的規模為4.45億元。

鵬輝轉債僅設置網上發行。近期發行的東纜轉債(AA,規模8億元)、鴻路轉債(AA,規模18.80億元)網上申購約816/846萬戶。假定恰恰轉債網上申購840萬戶,按照打滿計算中籤率在0.005%左右。

打新參與沒有異議。受益於消費電子和新能源汽車產業鏈的成長性,鵬輝能源業績有望在疫情後迎來高增長,目前其2020年Wind一致預期PE僅在24倍左右。建議投資者積極關注上市後的鵬輝轉債。

2

鵬輝能源基本面分析

鋰離子電池多維發力

鵬輝能源是中國品種較為齊全的電池製造商之一,其核心產品鋰離子電池(2020H1營收佔比87%)逐步從消費領域擴充至汽車動力、儲能、輕型動力等領域,廣泛應用於TWS耳機、智能可穿戴設備、新能源汽車動力電池、輕型動力電源、通信基站後備電源等。公司公告顯示2010-2019年中國鋰離子電池年產量由26.87億隻增長至157.22億隻,年均復合增長率為21.69%,工信部數據表明2017年中國鋰離子電池在電池行業中的佔比約為42.66%,未來增長空間較大。從產能角度看,公司2020年H1產能為10.5億Ah,在建產能達5.4億Ah,2017-2019年產能年均復合增速接近25%,產能利用率均超100%。受疫情影響,2020H1公司產能利用率僅約81%。

公司鋰電子電池中,消費場景(含平板電腦、移動電源、無線耳機、藍牙音箱、ETC設備、電動護理產品、可穿戴產品、智能家居等)營收佔比居首,根據2019年之前數據推測目前比例可能在40%左右。該領域的成長性近期來自於ETC業務和TWS耳機出貨量激增。2020年3月公司公告顯示TWS電池年產能約4000萬顆,計劃2020年產量預計3000萬顆,其中JBL計劃佔比為2/3。同時公司持續開發新客戶,2020年8月公開披露的調研紀要顯示目前其已經進入小米和萬魔聲學供應鏈體系,預計下半年將批量供貨。

根據起點研究院數據,公司2020年1-5月動力電池裝機量0.105GWh,市佔率3.4%,在國內磷酸鐵鋰電池裝機規模中排名第六。2018年公司開始調整客戶結構,進入上通五菱、東風汽車等出貨量較大、回款較好的客戶供應鏈,2019年布局長安、奇瑞、廣汽新能源,2020則持續加強與上通五菱戰略合作,目前配套寶駿E300P、宏光MINI EV等新熱銷車型。另外公司儲能電池市場處於初步導入階段, 2020年5月成功中標中國鐵塔2020年備用磷酸鐵鋰蓄電池項目,標誌其躋身為國內5G基站後備電源頭部企業之一。輕型動力電池方面公司與超威、小牛、Hellobike合作良好,並於2020年7月順利導入TTI國際大客戶。

TWS耳機、新能源汽車、5G基建景氣將拓展消費、動力及儲能鋰電池市場

全球TWS耳機出貨量2020-2021年實現高增長機率較大,對應TWS耳機電池市場空間可觀。根據Counterpoint統計,全球TWS耳機2017-2019年出貨量CAGR達到136%,預計2020年出貨量達到2.3億副,2021年達到3億副。GGII報告顯示目前頂級市場TWS耳機電池單價在15-20元/顆,中高端市場在7-15元/顆,低端市場在5元/顆以下,取中間值10元測算,2020年TWS鋰電池市場空間有望達到46億元。

2019年中國新能源汽車銷售121萬輛,且純電動車佔比進一步提升至88.1%,較2018年增加10個百分點,這將進一步提升動力電池需求。GGII預測2019-2025年中國動力電池需求復合增長率為33%,2025年中國動力電池需求將達到約400Gwh。受疫情影響2020年國內新能源汽車銷量受到影響不過近期快速修復,Marklines數據顯示中國7月新能源乘用車銷量達到8.81萬輛,同比大增約30%。隨著國家政策支持以及外賣及快遞行業的蓬勃發展,電動自行車等輕型交通工具對鋰電池的需求日益增加,輕型動力市場進入高速發展期。根據高工鋰電數據,2019年中國輕型車用鋰電池出貨量達5.5GWh,同比增長61.5%。預計2020年將提升至8.5GWh,同比增長55%。

通信基建方面,2019年底中國5G基站數為13萬個,中國移動2020年目標建設30萬個5G基站,中國聯通和中國電信上半年目標為10萬個,三季度力爭完成25萬個。賽迪顧問預測至2026年中國5G基站數量將達475萬個,這將帶動磷酸鐵鋰電池需求量快速攀升。根據GGII數據,2019年中國基站鋰電池出貨量達5.5GWh(同比增長71.9%),其主要增量為鐵塔採購的梯次電池,也就是說,基站建設帶來的電池需求增量已經被逐漸驗證。

2019/2020H1業績暫時下滑,轉好勢頭顯露

2019年鵬輝能源實現營業收入/歸母凈利潤33.08/1.68億元,前者同比增加28.80%,後者同比下降36.46%,扣非歸母凈利潤下滑23.69%。報告期內利潤下滑的主要原因是19年資產和信用計提減值1.87億元,公司充分計提減值意在集中釋放風險,輕裝上陣蓄勢未來發展。2019年銷售毛利率23.75%,同比提高0.51pct,其中鋰離子電池毛利率23.57%,同比提高1.53pct,主要原因是高毛利率的扣式電池和ETC電池出貨快速增長。公司提出百億級企業目標,管理體系變化較大,期間費用率略有上升,但均維持行業較低水平,費用管控良好。

2020H1公司營業收入/歸母凈利潤為13.14/0.71億元,同比下降9.16%/48.03%。其中二次鋰離子電池業務實現營收11.49億元,同比下降11.51%,毛利率下滑5.56pct,主要原因為動力電池售價降低及ETC業務減少。分季度看,Q2公司經營明顯恢復,營收環比增長95.29%達8.7億元,為單季度營收歷史次高,其中動力電池/輕型動力業務環比快速增長,報告期末公司未交付訂單金額接近10億元,下半年隨新能源汽車市場回暖有望迎來加速增長。

正股估值位於歷史較高位置

截至10月16日收盤鵬輝能源PE(TTM)80.1倍,PB(LF)3.43倍,對比新能源動力系統(中信二級行業)平均估值略低,縱向看其估值位於歷史較高位置。公司目前股價暫不受到解禁股壓力,整體股權質押比例較低。

根據Wind一致預測,公司2020/2021/2022年歸母凈利潤分別為3.50/4.94/6.38億元,同比增速107.90%/41.34%/29.13%,對應PE24/17/13倍。

風險提示:行業競爭加劇,產品放量不及預期。