財經 北京新浪網 【太平洋策略】階段性反彈,行穩方能致遠

【太平洋策略】階段性反彈,行穩方能致遠

來源:周雨策略觀察

核心觀點

核心結論:階段性反彈,行穩方能致遠。短期A股存在一定的反彈需求,一方面,此前市場所擔心的二次疫情、中美等海外風險有所緩和,市場對短期擾動因素快速消化;另一方面,由於節前資金「緊平衡」,A股市場活躍度較低迷,節後前期兌現收益資金面臨重新迴流配置的需求,人民幣升值空間打開,利於外資迴流A股。但目前來看,短期空間不宜過度樂觀,後續更多是結構性機會。在貨幣政策已進入「不松不緊」二階導階段時,節後的資金迴流只是階段性的,外資等增量資金的過快流入或引發政策干預,美國大選等海外因素仍有不確定性,市場在過快上漲階段也會因此而加強波動,三季報窗口業績考驗也將面臨修正,較二季度環比仍有改善的行業尚在局部,由此決定當前仍為結構性機會。中長期仍可相對樂觀,但需行穩方能致遠。

外需改善保持韌性,出口數據維持強勢。9月以美元計價的中國出口同比增長9.9%,持續受益於全球經濟復甦過程中中國生產能力的優先修復,反映出外需改善的韌性。結構上看,防疫物資儘管需求有所放緩但仍處於較高水平,對中國出口保持正向帶動;服裝、傢具、燈具照明、玩具等勞動密集型產業出口持續改善,顯示海外消費逐步恢復;機電等資本密集型產業出口維持擴張態勢。預計未來幾個月中國出口可能面臨國外供給能力恢復、國內企業議價能力下降帶來的短期波折。中期來看,中國出口仍將受益於抗疫常態化下,國內產業鏈優化、全球經濟逐漸修復的向好趨勢。

政府延續加槓桿趨勢,企業活躍度持續提升。9月社融3.48萬億,存量同比13.5%,反映出政策「精準導向」下整體仍能保持較強動力。一方面,持續放量背後對應著逆周期調節發力,企業融資整體需求保持平穩。另一方面,9月仍為政府發債傳統「旺季」,政府債券融資保持萬億。此外,財政投放推升非信貸形式的貨幣派生也較明顯,M2仍保持10.9%較高增速,M1同比提升至8.10%,企業經營活動現金流好轉。此外,居民部門需求繼續釋放,前期疫情期間壓制的居民需求仍在持續釋放中。預計四季度政府債券仍將是社融核心驅動,基建是重要的信用載體。雖然自二季度以來,中國經濟得以持續回暖,但下游需求偏弱、就業等壓力仍需要貨幣政策的支持,不具備收緊的條件。

三季報向好受益疫情後時代的經濟復甦。截止10月17日,已有1289家A股(不含科創板)上市公司披露2020年三季報業績預告,披露率為33%。「績優」(即業績預警類型為預增、略增、續盈、扭虧)公司在業績預告中合計佔比達到47%。行業上,三季報業績較好的企業一部分來自於經濟復甦直接受益的化工、機械行業;此外,受益於產業景氣度向上的電子、電氣設備、汽車等中游製造類行業的企業也有所增多;疫情受益的醫藥、計算機行業業績向好的企業也較多。結合企業業績預告後的表現來看,「績優」個股股價上漲並不明顯。

配置建議:市場情緒修復背景下,核心主線將圍繞經濟復甦(補庫存)+政策催化(十四五),建議關注順周期板塊,風格應相對均衡。1)低估值但業績有持續改善空間:銀行、保險;2)低估值且邊際需求良好:化工、煤炭、天然氣、有色、機械、地產;3)「科技+製造內循環」:光伏、新能源汽車、5G基建、雲計算、;4)「消費內循環」:可選消費中的汽車、消費電子、家電、家居、影視影院。

風險提示:貨幣收緊;中美關係反覆

正文

核心結論:階段性反彈,行穩方能致遠

短期A股存在一定的反彈需求,一方面,此前市場所擔心的二次疫情、中美等海外風險有所緩和,市場對短期擾動因素快速消化;另一方面,由於節前資金「緊平衡」,A股市場活躍度較低迷,節後前期兌現收益資金面臨重新迴流配置的需求,人民幣升值空間打開,利於外資迴流A股。但目前來看,短期空間不宜過度樂觀,後續更多是結構性機會。在貨幣政策已進入「不松不緊」二階導階段時,節後的資金迴流只是階段性的,外資等增量資金的過快流入或引發政策干預,美國大選等海外因素仍有不確定性,市場在過快上漲階段也會因此而加強波動,三季報窗口業績考驗也將面臨修正,較二季度環比仍有改善的行業尚在局部,由此決定當前仍為結構性機會。從中長期來看,經濟企穩復甦,企業盈利改善、外資流入(弱美元)、居民存款搬家(利率低位)等趨勢並未改變,中長期仍可相對樂觀,但需行穩方能致遠。

配置建議:市場情緒修復的背景下,核心主線將圍繞經濟復甦(補庫存)+政策催化(10月的十九屆五中全會),建議關注順周期板塊,風格應相對均衡。1)低估值但業績有持續改善空間:銀行、保險;2)低估值且邊際需求良好:化工、煤炭、天然氣、有色、機械、地產;3)「科技+製造內循環」:光伏、新能源汽車、5G基建、雲計算、;4)「消費內循環」:可選消費中的汽車、消費電子、家電、家居、影視影院。

1、外需改善保持韌性,出口數據維持強勢

9月以美元計價的中國出口同比增長9.9%,較8月上升0.4個百分點,持續受益於全球經濟復甦過程中中國生產能力的優先修復,同時反映出外需改善的韌性。從結構上看,9月醫療儀器及機械出口額累計同比由46.1%下滑到44.3%,連續2個月回落,而紡織紗線、織物及製品出口額累計同比由33.4%上漲到33.7%,防疫物資儘管需求有所放緩但仍處於較高水平,對中國出口保持正向帶動;勞動密集型產業出口持續改善,服裝、傢具、燈具照明、玩具9月出口累計同比分別為-10.3%、2.3%、6.3%、-1.9%,均較8月環比明顯改善,顯示海外居民生活逐步恢復正常,疫情對居民消費的影響有所減小;資本密集型產業出口維持擴張態勢,9月高新技術產品和機電產品出口額累計同比保持修復增長,推動中國出口維持擴張態勢。

從地區來看,9月中國對美國、韓國和東盟出口增速改善靠前,累計同比分別環比提升2.8%,1.9%和1.2%。而對歐盟和日本的出口累計增速改善靠後,或與歐盟、日本PMI指數回升,本國國內供給水平回升,疊加歐洲二次疫情導致境內需求萎縮,進而導致9月中國對這兩個地區的出口增速出現放緩。

總體上,9月出口強勁復甦,略超預期,充分受益於全球經濟復甦過程中中國生產能力的優先修復,但預計未來幾個月中國出口可能面臨國外供給能力恢復、國內企業的議價能力下降帶來的短期波折。中期來看,中國出口仍將受益於抗疫常態化下,國內產業鏈優化、全球經濟逐漸修復的向好趨勢。

2、政府延續加槓桿趨勢,企業活躍度持續提升

9月社融3.48萬億,存量同比增長13.5%,較8月環比提升0.2個百分點,反映出貨幣政策「精準導向」下整體仍能保持較強動力。一方面,持續放量背後對應著逆周期調節發力,企業融資整體需求保持平穩,其中9月企業新增中長期貸款達10680億元,持續好於去年同期,同比多增5043億元;此外,9月委貸+信託貸款同比沒有明顯收縮,同比多減782億元,壓降節奏加快,顯示監管整頓金融亂象依然明確,而未貼現的銀行承兌匯票同比多增1933億元,反映嚴監管下表外融資逐漸恢復常態,驗證實體經濟活躍度提升;企業股票融資同比明顯改善,同比多增851億元,與近期註冊制等資本市場改革的推進相關。

另一方面,9月仍為政府發債傳統「旺季」,政府債券融資規模明顯提升至1.01萬億,較去年同期多增6326萬億元,保持8月萬億政府債券融資規模;此外,財政投放推升非信貸形式的貨幣派生也較明顯,相應9月M2仍保持在10.9%的較高增速,較8月環比提升0.5個百分點,仍高於當前經濟名義增速,M1同比提升至8.10%,反映出企業經營活動現金流有所好轉,經濟需求將得到改善。

此外,居民部門需求繼續釋放, 前期疫情期間壓制的居民需求仍在持續釋放中,結合CPI來看,核心CPI同比維持前期的0.5%,顯示下游需求修復雖有所修復但偏緩。8月居民貸款新增9607億元,同比多增2057億元。居民短期貸款、中長期貸款分別為3394億元、6362億元,其中長期貸款增加與房地產市場的回暖有關,按揭貸款需求仍較旺盛。

整體來看,9月金融數據顯示貨幣政策並未轉向,延續前期政府部門加槓桿的趨勢,符合流向實體的「精準投放」基調,企業活躍度提升,但居民需求修復緩慢。考慮到專項債剩餘額度約3000億元將在10月發行,一般國債及地方政府一般債券剩餘額度超1.1萬億元將在10-12月發行,疊加低基數,預計四季度政府債券仍將是社融核心驅動,基建是重要的信用載體。雖然自二季度以來,中國經濟得以持續回暖,但下游需求偏弱、就業等壓力仍需要貨幣政策的支持,企業報表修復、逆周期調控均需要流動性寬鬆環境予以配合,不具備收緊的條件。

3、三季報向好受益疫情後時代的經濟復甦

截止10月17日,已有1289家A股(不含科創板)上市公司披露2020年三季報業績預告,披露率為33%,由於此前創業板披露規則變為非強制,創業板披露率也僅25%。從目前披露的情況來看,部分企業受益於疫情後經濟復甦,企業業績在三季度有改善,預增類型的企業在業績預告中佔比高達28%,「績優」(即業績預警類型為預增、略增、續盈、扭虧)公司在業績預告中合計佔比達到47%。但三季度首虧的企業也不少,佔比14%,2020年三季報業績預告「績差」(即業績預警類型為預減、略減、續虧、首虧、不確定)公司仍占多數。

從行業來看,三季報業績較好的企業一部分來自於經濟復甦直接受益的化工、機械行業;此外,受益於產業景氣度向上的電子、電氣設備、汽車等中游製造類行業的企業也有所增多;疫情受益的醫藥、計算機行業業績向好的企業也較多。整體來看,三季報業績變化體現出疫情後時代經濟復甦的特點。結合企業業績預告後的表現來看(剔除近半年的次新股,ST股),市場對於三季報向好有較充分的預期,「績優」個股股價上漲並不明顯。

4、階段性反彈,行穩方能致遠

短期A股存在一定的反彈需求,一方面,此前市場所擔心的二次疫情、中美等海外風險有所緩和,市場對短期擾動因素快速消化;另一方面,由於節前資金「緊平衡」,A股市場活躍度較低迷,節後前期兌現收益資金面臨重新迴流配置的需求,人民幣升值空間打開,利於外資迴流A股。但目前來看,短期空間不宜過度樂觀,後續更多是結構性機會。在貨幣政策已進入「不松不緊」二階導階段時,節後的資金迴流只是階段性的,外資等增量資金的過快流入或引發政策干預,美國大選等海外因素仍有不確定性,市場在過快上漲階段也會因此而加強波動,三季報窗口業績考驗也將面臨修正,較二季度環比仍有改善的行業尚在局部,由此決定當前仍為結構性機會。從中長期來看,經濟企穩復甦,企業盈利改善、外資流入(弱美元)、居民存款搬家(利率低位)等趨勢並未改變,中長期仍可相對樂觀,但需行穩方能致遠。

配置建議:市場情緒修復的背景下,核心主線將圍繞經濟復甦(補庫存)+政策催化(10月的十九屆五中全會),建議關注順周期板塊,風格應相對均衡。1)低估值但業績有持續改善空間:銀行、保險;2)低估值且邊際需求良好:化工、煤炭、天然氣、有色、機械、地產;3)「科技+製造內循環」:光伏、新能源汽車、5G基建、雲計算、;4)「消費內循環」:可選消費中的汽車、消費電子、家電、家居、影視影院。

研究成果

《節後反彈,階段性修復》2020/10/11

《「節前效應」短期擾動,中期布局時機將現》2020/9/27

《需求端發力,復甦主線深化演繹》2020/9/20

《炒作降溫,順周期持續修復》2020/9/13

《階段性盤整,靜待曙光》2020/9/6

《「金九」將至,穩中向上》2020/8/30

《無懼資金分流擾動,金融周期持續發力》2020/8/23

《震蕩接近尾聲,金融周期補漲可持續》2020/8/16

《新結構,新牛市》2020/8/9

《8月蓄力,風格均衡》2020/8/2

《震蕩蓄力,藍籌補漲可期待》2020/7/26

《情緒釋放正常調整,布局核心資產》2020/7/19

《不懼波動,保持牛市思維》2020/7/12

《博弈補漲,用核心資產應對風格均衡》2020/7/5

《7月淡化指數,堅守核心資產》2020/6/28

《結構勝於大勢,保持定力》2020/6/21

《分化持續,以守為攻》2020/6/14

《破局尚需蓄力,把握成長性確定的機會》2020/6/7

《以逸待勞,靜待轉機》2020/5/31

《休整期,等待更好的買點》2020/5/24

《政策窗口臨近,反彈後半程》2020/5/17

《外圍風險可控,護航A股反彈》2020/5/10

《5月「新老基建」雙驅動》2020/5/05

《業績迎大考,市場波折前行》2020/4/26

《復甦預期加持,反彈可持續》2020/4/19

《政策紅利空間充足,機會在內需》2020/4/12

《反彈途中,保持耐心》2020/4/06

《4月暖春,配置內需》2020/3/29

《深蹲到位,抄底中國正當時》2020/3/15

《起跳前的深蹲:價值風格階段佔優》2020/3/08

《新秩序牛市漸近:波動加大,做多內需》2020/3/01

《未有證偽信號,繼續押注成長》2020/2/24

《「強」成長「弱」宏觀未到證偽時,均衡配置更佳》2020/2/16

《指數或有反覆,無礙布局中期受益品種》2020/2/10

《冷靜面對短期衝擊,本月中旬出現拐點》2020/2/2

《基金倉位已高於2019年春季躁動—主動偏股型基金2019Q4持倉分析》2020/1/23

分析師:

證券分析師:周雨/010-88321580

執業資格證書編碼:S1190210090002

證券分析師:金達萊/010-88695265

執業資格證書編碼:S1190518060001