財經 北京新浪網 【今日推薦】螞蟻戰大象:三大金融科技公司模式解析—機構轉型系列之七

【今日推薦】螞蟻戰大象:三大金融科技公司模式解析—機構轉型系列之七

來源:興業研究

孔祥        興業研究首席金融行業分析師

喬永遠     興業銀行首席策略師

劉道洲     興業研究分析師

坐擁流量生態,支付搭台聚客,借力財富管理/消費金融等場景變現,這構成金融科技巨頭的核心商業模式。(1)後疫情時代,線上金融服務對線下替代性提升,金融科技公司憑藉流量入口和產品轉化優勢,業務模式逐漸清晰。螞蟻集團、京東數科、平安陸金所等金融科技巨頭將陸續登陸資本市場。(2)現階段相關機構主要面向零售端提供服務,資產管理/消費金融/保險/小企業供應鏈金融等是其流量變現的「基本盤」。資產管理:當下中國居民家庭資產以房地產和定期存款為主,近200萬億元居民財富遷徙將帶來線上產品銷售紅利;消費金融:成長疊加周期屬性,長期依靠居民財富積累和槓桿水平,短期關注收入增速和場景可靠度,覆蓋群體增加和居民儲蓄率下降帶來規模擴張機會。

借力打力,金融機構的盈利能力,科技企業的估值上限。以子業務消費信貸為例,通過遷徙流量/輸出風控/聯合放貸/ABS出表等方式,相關金融科技機構減少了表內資金占用(自有資金在5%以內),實現了輕資產運營,同時通過同業增信/大數據等技術提升風控水平,這在分享金融業務利潤同時也打開了估值天花板。後續相關機構被納入持牌監管可能帶來該運作模式的不確定性。

不畏內卷,產品迭代,資金由流量到存量,場景從C端到F端/G端。(1)螞蟻集團通過「幫你投」探索買方投顧模式。該模式結合了螞蟻的流量優勢和海外合作夥伴Vanguard近三十 年來低成本指數投資策略(涉及近四十類被動類因子挖掘/6萬億美元Aum積累)的實踐經驗。未來螞蟻的客戶遷徙和相關指數化策略運作或可打開中國買方投顧業務想像空間,這也將實現財富管理從流量銷售到賬戶沉澱的模式轉變。(2)京東數科為金融/政府機構輸出解決方案。去槓桿時代,監管套利難再,同業分層將帶來金融機構間平台化的運作機會。整合數據中台/智能風控與運營系統,這有可能為中小金融機構(如區域銀行/中小資管機構等)輸出一體化解決方案。對標貝萊德基金,中國資管機構的「阿拉丁(Aladdin)」風控系統或有機會誕生。

模式漸浮水面,螞蟻終將迎戰大象。(1)流量爭奪:由於缺乏現場觀感,較難迴避數據和場景造假等問題,金融科技公司現階段主要立足於長尾零售客戶/小企業客戶,與商業銀行錯位競爭,而在高凈值客群/企業/機構間批發類業務難有作為。但聚沙成塔,相關客群(如年輕長尾客群)的流量地位和發展潛力不容傳統金融機構忽視。(2)場景替代:金融科技公司講究效率和便捷,服務流程簡短,但風控合規體系相對不足,目前小額支付結算和小白理財等場景優勢明顯;金融服務體驗更為複雜,難用「做電商」模式套用,客戶雖求效率,但更重視場景安全和機構信任,如老百姓的「長錢」「大錢」仍沉澱在銀行賬戶上。(3)資產分羹:以消費信貸為例,通過「聯合貸」等產品形式,商業銀行和金融科技機構短期有互利:金融科技機構提供數據乃至風控體系,獲得流量變現和自身輕資產運作;商業銀行延伸了本地資產投放的邊界,也獲得了一筆可觀資產收入。但長期看,這種合作模式可能會使商業銀行喪失自身數據積累和風控能力,最終流失客戶。(4)臨淵羡魚,不如退而結網。自建長尾客戶入口,優化線上風控體系乃至擇機收購部分場景和數據平台,這可能是下一步銀行的應對策略。

金融科技

工業時代是樹狀關係,兩點之間一條直線,這最簡單。多人之間是兩兩之間的關係,它構成一棵樹。今天數字經濟時代,關係變成網狀關係。…這個緣起能幫助我們思考新商業文明。它是多項開放式的網路協同關係,而不是一個封閉式的兩兩之間的關係,這是最大的變化。

——阿里巴巴集團董事會主席兼CEO 張勇訪談語錄

2020年疫情後,線上金融服務對線下的替代趨勢提升,金融科技公司憑藉線上入口和產品轉化的優勢,業務模式逐漸清晰。2020年10月7日,陸金所遞交招股文件,這意味著繼螞蟻集團、京東數科之後,中國境內第三家金融科技巨頭即將亮相資本市場。本文從市場空間、業務模式、成長機會、應用場景等視角分析螞蟻集團、京東數科、陸金所這三家互聯網科技巨頭,以期對商業銀行轉型布局提供參考。

1、金融科技三大場景:資產管理、消費金融、保險

 金融科技公司以面向零售端(包括小企業客戶)提供服務為主,資產管理、消費金融、保險是其產品變現的三個基本場景。

資產管理

中國居民的可支配收入正在穩步增長,現有資產管理和財富管理機構提供的產品滿足不了居民配置的需求的變化。房地產占絕對優勢,報價型資管產品為輔助,這是中國當前居民財富配置現狀。按照央行相關課題調查組2019年下半年調研數據,「中國居民家庭資產以實物資產為主,住房佔比近七成,住房擁有率達到96%;同時,金融資產佔比較低,僅為20%,居民家庭更偏好無風險金融資產」。在此背景下,過去中國資產管理機構提供的產品以收益水平較低的報價型產品為主,這也迎合了居民偏好剛性兌付的金融資產現狀。

金融科技公司通過搭建在線理財平台,一方面可以享受線下轉線上的紅利,為不斷湧現的數字理財產品賦能,另一方面可以所鎖定傳統理財銷售難以服務到的長尾用戶。根據奧緯諮詢,中國個人可投資資產規模預計從2019年的160萬億增長至2025年的287萬億元人民幣,期間年復合增長率為10.3%。

消費金融

消費金融是2017年以來規模增長最快的金融子行業,涉及到銀行消費信貸部門、持牌消費金融公司、小貸乃至互聯網機構等多種類型。憑藉資產高收益與擴張高速度,包括ABS、同業借款等在內的消費金融資產也成為金融機構應對「資產荒」下的新選擇。目前僅銀行表內的消費貸款餘額(不含房貸、經營貸)約14萬億元,而以獨立的26家消費金融公司為例,當前行業規模近5000億元,近年來年化增長約35%。

消費金融具有成長疊加周期雙重屬性,長期依靠居民財富積累和槓桿水平,短期關注居民收入增速和場景可靠度,數據、場景、撥備成為行業風險控制的核心屏障。長期看,消費成為新的增長引擎,居民部門消費率提升且儲蓄率下降。中國居民情況類似於美國1980年代,消費金融有發展空間。短期看:疫情之後,居民尤其是城市中下收入水平居民受疫情衝擊較大,部分場景出現系統性失控,數據風控模型進入壓力測試,行業滑入周期底部。根據消費子行業情況,我們判斷相關場景有望於2021年一季度後恢復,屆時行業將逐步走出階段性底部。

線上化天然適合消費金融長尾、小額等運營特徵。目前已開業的27家消費金融公司中,互聯網科技公司格外活躍,螞蟻集團、度小滿、攜程、新浪唯品會等皆參股消金市場。以螞蟻為代表的科技公司主要面向未被服務或未被充分服務的消費者及小微經營者群體,服務其尚未得到滿足的信貸需求,截至2019年底,超過18歲的中國人口中有75%並未擁有信用卡。根據螞蟻集團的招股說明書,中國在線消費信貸規模有望從2019年6萬億增長至2025年的19萬億元,期間年均復合增速達20.4%。

保險

個人財富的積累、保險意識的提升和人口老齡化趨勢將推動保險市場持續高速增長,預計至2022年將帶動1.4萬億的保費規模,復合年增速9.7%。2019年中國的保費規模為4.3萬億元,佔GDP比重的4%,但仍顯著低於美國(11%)、日本(8%)和德國(6%)。粗略估算1%的增長將帶來1萬億的市場規模,參考發達國家數據中國保險業仍有較大發展空間。同時,數字化趨勢和線上銷售模式的普及也為保險產品帶來了更廣泛的應用場景和銷售渠道。2019年中國在線保費規模為0.3萬億,在數字化技術的驅動下,預計在2025年可達到1.9萬億的規模,期間年均復合增速為38.1%。

2、業務模式

螞蟻集團

螞蟻集團的商業模式可以概括為「一個流量入口,三個變現場景」。即從「支付寶」作為流量入口,以「花唄(可理解為線上信用卡)、借唄(可理解為提現信用貸)」產品布局互聯網消費信貸,以「餘額寶」「幫你投」等產品拓展線上財富管理業務,通過「相互寶」等產品滲透進互聯網保險領域。在流量和技術體系的支撐下,螞蟻集團在金融領域加快布局,延伸出消費信貸、保險和理財三大業務板塊。

京東數科

京東數科起步於京東白條,早期業務為京東上下遊客戶解決信貸融資問題,逐漸發展成為以「科技、產業、生態」為主的一體化服務模式。目前服務客戶類型多樣,主要為金融機構(To F)、商戶和企業(To B)和政府(To G)提供全方位的數字化解決方案。商戶與企業為第一大收入貢獻(52.37%),主要包括「京東白條」、收單及會員管理服務,京東白條對標螞蟻「花唄」。金融機構業務為第二大收入貢獻(34%),主要包括京東金條、信用卡科技服務和保險科技服務,京東金條對標螞蟻「借唄」。政府端解決方案雖然貢獻營收較少(4.6%),但處於快速擴張期,核心解決方案包括智慧城市建設、智能營銷推廣等。

陸金所

背靠近9萬億元的全牌照金控集團中國平安,平安陸金所具有先天的流量優勢。通過KYC(客戶風險識別系統)、KYP(產品風險識別系統)和KYI(動機識別模型)等系統實現了智能風控,並基於消費信貸、財富管理等場景變現。陸金所的商業模式也逐步從資金密集型轉為技術密集型,以消費信貸為例,來自第三方的新增貸款額度佔比從2017年51%提升至2020上半年的99.3%,本機構承擔信用風險的貸款比例從2017年的24.3%壓降至2.8%。

3、收入構成

螞蟻集團:移動支付服務和數字金融科技平台是螞蟻集團的兩大核心業務,其中移動支付作為流量服務業務貢獻了約35%的營收,而數字金融科技平台又包括三類業務:微貸、理財和保險,主要以技術服務費(輕資產服務)的形式取得近65%的收入。

京東數科:從場景來看,京東數科收入主要分為兩大類:微貸業務及數字技術服務費。微貸業務主要是由京東金條和京東白條構成,分別貢獻營收20%和18%。數字技術服務主要是向金融機構(14%)、企業(42%)和政府部門(5%)輸出數字科技從而收取服務費用,涉及領域包括風控系統、支付系統、智慧城市建設等。

陸金所:兩大主營業務分別為微貸業務和財富管理。按照招股說明書披露,微貸業務由平安普惠提供,主要是為銀行、信託等資金方提供貸款撮合和貸後管理,收入主要包括貸後管理費(63.8%)、貸款撮合費(17.0%)和利息收入(11.7%)。陸金所當前採取輕資產運營模式,84%的資產均為表外資產,同時通過增信和保險機構對沖16%的表內資產風險,將整體承受的風險敞口壓降至2.8%。財富管理業務當前階段貢獻營收不足3%,主要受到P2P產品和B2C產品清退的影響。

4、收入增長

從營收規模上來看,螞蟻集團依靠龐大的零售端客戶數目前處於第一梯隊,陸金所和京東數科則位於第二梯隊。從收入增速上來看,螞蟻集團至今仍處於40%的高增長階段。京東數科由於B端業務受疫情影響嚴重,增速下滑至13%。陸金所由於受到監管去P2P化以及財富管理傳統產品的流失影響,目前增速回落至15%左右。

基於利潤率口徑,依靠零售端客戶和信貸業務的螞蟻集團和陸金所更勝一籌,均已實現穩定盈利,而立足企業和政府機構端客戶的京東數科,由於營銷費用較高(營銷費用佔總營收28%),目前還處於盈虧平衡的邊緣。

5、發展潛力

螞蟻集團:後續增長潛力體現在:(1)競爭優勢帶來現有份額提升,考慮到中國財富管理、消費信貸行業遠未到飽和,具有流量、技術和優越客戶體驗的螞蟻集團份額仍有提升潛力;(2)持續的產品迭代帶來件均規模的提高,如目前信貸餘額戶均4000元,每提升1000元將創造70億元收入,「餘額寶」戶均理財規模在1萬元以內,與人均14萬的可投資資產仍有差距;(3)新區域和新客戶拓展,即使中國零售端流量紅利結束後,螞蟻集團仍可以依靠相關技術支持向B端客戶乃至海外客戶拓展,目前沿著「一帶一路」已打造9個本地版的「支付寶」。

京東數科:未來收入增長驅動潛力體現在:(1)京東體系電商規模提升帶動流量:京東數科目前約35%的收入來自於京東集團,公司收入增長受益於未來京東年化20%+的GMV 增長。(2)產品形式拓展,多元化金融產品發力:後續京東數科強化與保險、基金等公司的合作,增加產品代銷品類,進一步挖掘京東體系內用戶的價值。(3)強化數字科技研發,繼續拓展機構類業務。

陸金所:(1)、2億的潛在客戶群。中國平安擁有保險、銀行、資產管理等多元核心業務,目前已為2億個人客戶和5.16億互聯網用戶提供金融生活產品及服務,並拓展了「買車」「購房」「求醫」等多個生活場景,立足於平安的閉環體系,相關場景為陸金所進一步拓展產品變現渠道提供戰略機遇。陸金所當前累計借款人約1340萬,僅為平安集團2.1億個人客戶的6.4%,來自平安集團客戶的貢獻度有望進一步提升。(2)、高凈值客戶深耕。2019年中國高凈值客戶資產規模已達69萬億元,五年CAGR超過17%且在進一步增長中。與螞蟻的長尾客戶不同,陸金所著力發展高凈值客戶,活躍用戶人均財富管理餘額2.59萬元,是螞蟻集團的3倍。

6、公司治理

螞蟻集團:馬雲是螞蟻集團的實際控制人,通過持有杭州雲鉑34%的股權控制杭州君瀚和杭州君澳,而後兩家公司分別持有螞蟻集團29.8621%及20.6556%的股份,以此馬雲間接控制螞蟻集團50.5177%的股份。

京東數科:控股股東、實際控制人劉強東直接持有發行前總股本的8.86%,通過宿遷領航方圓股權投資中心、宿遷聚合數字企業管理有限公司、宿遷博大合能基金管理合夥企業間接控制發行前總股本的41.49%,共計占此次發行前總股本50.35%,通過特別表決權安排控制表決權總數的74.77%。

陸金所:公司由中國平安持股42.3%、Tun Kung Company Limited(下稱Tun Kung)持股42.7%。而Tongjun Investment Company Limited(下稱Tongjun)和Lanbang Investment Company Limited分別持有Tun Kung41.0%和37.4%。其中,Tongjun代表中國平安某些高級僱員持股,其管理委員會成員為5名中國平安員工。

7、細分業務之互聯網借貸

模式:

政策趨嚴背景下,金融科技公司強調輕資產和科技屬性,但消費信貸仍是變現的主要驅動力。以螞蟻為例,2020年上半年微貸科技平台貢獻了螞蟻集團接近40%的營收;同期,京東金條和京東白條實現的科技服務收入分別為26.36億元和17.94億元,二者貢獻了京東數科超過40%的營收,陸金所對信貸業務依賴度更高,2020年上半年,信貸收入的佔比超過了77%。

螞蟻集團消費信貸主要產品為螞蟻花唄和螞蟻借唄,目前約5億用戶通過公司的微貸科技平台獲得了消費信貸。截至2020年6月30日,螞蟻集團促成小微經營者信貸4217億元,促成的消費信貸餘額總計為17320億元。

京東數科與花唄和借唄對標的是白條和金條業務。京東白條和金條的年度活躍用戶數分別為5544.61萬人和1424.17萬人。相關產品以2020年上半年促成貸款規模2612億元,其中96%由金融機構進行直接放款或已實現資產證券化。

在信貸業務上,陸金所模式與花唄、借唄類似,但不局限於消費領域(還有哪些領域),但模式上與借唄、金條業務類似。截至2020年6月末,陸金所控股的累計借款人數已達1340萬人,管理貸款餘額為5194億元,近7成用戶是小微企業主。

盈利:

從費率角度來看,陸金所手續費接近400bp,在三者中最高,其次是螞蟻集團約265bp,京東數科因在披露口徑上存在差異,估算應略低於螞蟻集團。

風控:

自2018年起京東數科在貸款逾期率的控制上高於螞蟻集團與陸金所。根據招股說明書數據,京東數科消費信貸2019年90天以上逾期率為0.82%,同期螞蟻集團和陸金所接近1%。

金融科技公司的風控能力在疫情期間也度過了壓力測試。儘管在疫情初期整體逾期率有所上升,但通過與合作機構動態調整,實施風險聯動,優化風控模型,京東數科和螞蟻集團的逾期率分別從4月份和5月份開始得到控制並出現回落。陸金所雖然並未披露疫情期間詳細數據,但其6月底30天以上逾期率為2.9%,與京東數科和螞蟻集團基本一致。

8、細分業務之財富管理  

螞蟻集團是中國最大的線上理財服務平台,服務用戶超過5億人,截至2020年6月末,公司理財科技平台促成的資產管理規模達40986億元。產品上,螞蟻目前對接超過170家資產管理公司,除代表產品餘額寶外,還上線了約6000種「大理財」產品。綜合來看,理財平台平均費率約為0.5%。

陸金所財富管理註冊用戶4470萬,活躍投資用戶1280萬,截止到2020年6月30日,財富管理規模3742億人民幣,財富管理資產規模市場在中國市場佔比9%(不包含貨幣基金)。產品端,陸金所較螞蟻集團更為豐富,目前共接入429家金融機構的8600種產品,理財平均費率約為0.18%。

京東數科主要是向資管公司輸出數據分析技術,公司雲端一體化資管平台「JT智管有方」註冊機構已超過1000家,覆蓋銀行、券商、基金、信託等多類金融機構,財富管理並非京東數科核心業務。

值得關注的是,不局限於資管產品代銷收入,螞蟻集團等也在持續迭代產品,「買方投顧」服務將成為未來幾年的重要嘗試。2020年4月2日,螞蟻集團和全球最大公募基金之一Vanguard集團(先鋒基金)共同宣布,雙方獨家合作的基金投資顧問服務「幫你投」正式上線支付寶。該產品設計有較多亮點:1、根據投資者在支付寶理財記錄等信息,智能計算投資者的風險偏好和推薦組合;2、全權委託模式,自動幫助客戶調倉;3、前端收費,投顧費率設定為為50BP/年;4、配置組合以低成本的指數基金(50BP左右)為主,作為比較,目前市場上其他組合以主動基金為主(管理費在150BP左右)。

「幫你投」本質是一款買方投顧下的被動類產品銷售組合,在收費、配置等方面較以往財富管理模式實現了突破。第一,該產品探索低利率環境下居民的理財解決方案,即通過承擔系統性風險獲得收益補償,同時又尋求收費模式創新,即基金公司不再支付銷售渠道費用(之前約佔管理費一半),投資顧問賺取顧問費。第二,考慮到總費率為「投顧費(前置收取)+管理費(配置收費)」。基於各類型產品費率比較,「幫你投」若在總費率上體現優勢,推薦組合應加大權益類產品佔比(如40%以上),且相關權益產品應有明顯賺錢效應(如年化6%以上)。第三,未來該產品能否持續沉澱客戶資金體量,這取決於未來「資產配置」—「指數研發」—「降低成本」的系統化流程機制能否完善。

和「餘額寶」所見即所得的爆款產品不同,「幫你投」可能是靜悄悄顛覆傳統財富管理模式的一款產品。該模式集結了阿里系的流量優勢(近6億用戶/2.2萬億元Aum)和Vanguard近三十 年來實踐低成本指數投資策略(近四十類被動類因子挖掘/6萬億美元Aum)的資管經驗。未來「幫你投」能否成功取決於兩方面,一是能否藉助阿里系的流量持續實現客戶的遷徙,二是能否有效應用Vanguard在美國成熟市場已成功實現的策略,如指數化被動投資、Smart Beta策略。兩者皆備,海外買方投顧體系才可在中國落地推廣。

9、細分業務之同業機構平台

同業合作的目的是為解決金融機構發展經營中遇到的痛點。在過去相當長的時間,金融機構階段性困擾於「資產荒」和「資金荒」,同業合作可以幫助商業銀行實現規模擴張(如依靠同業負債),協助銀行獲取高收益資產(如依靠同業投資)。從2017年算起,金融「去槓桿」到「穩槓桿」已近四年,過去的同業合作模式較多難以持續,應針對金融機構經營的新的痛點提供解決手段。在新的環境變化下,銀行經營的三個痛點可總結為:第一,過去總資產快速擴張的經營模式難持續;第二,資管新規後表內表外運作模式日趨差異化;第三,金融機構的分層在加劇。

我們將同業合作劃分為項目、運營、產品、平台四類模式,未來產品和平台將是同業合作的創新方向,在此過程中,金融科技公司可以扮演重要角色。從項目、運營到產品、平台的模式過渡中,合作的複雜度增加,合作期限、品牌口碑逐步體現,規模效應加強,這最終由單一的業務服務轉變為綜合化的解決方案。這種情況下,同業合作的傳統項目、運營模式將過渡到產品和平台模式。在該模式上,提供綜合服務的牽頭機構將在同業合作場景中處於核心地位。

京東數科目前在整合資源參與同業平台的業務中,相關模式的成功後續也會吸引其他金融科技公司加入。京東數科把自身數據中台、智能決策系統、智能運營系統,以及敏捷IT的架構能力等整合成一個全面解決方案,並輸出給中小金融機構。這可以幫助金融機構自己提升研發效率,運營效率和實現業務模式開放化。除了中小銀行為核心客戶的金融機構風控解決方案,京東數科還推出了資管理財平台系統、保險基金網上代銷平台、資產證券化雲平台等數字化系統及工具,京東藉助科技賦能推動金融行業數字化,成為對F端新服務模式的探索。

10、總結:對銀行轉型的啟示

隨著螞蟻集團、京東數科、陸金所控股等互聯網科技平台上市,相關機構的業務模式逐步清晰,與商業銀行的業務互動也漸浮水面。未來金融科技能否影響乃至顛覆傳統銀行的業務模式?螞蟻將如何戰大象,我們判斷這可能體現在以下三種效應上:

流量爭奪:由於缺乏現場觀感,較難迴避數據和場景造假等問題,金融科技公司在高凈值零售客戶、企業、機構間的批發屬性的業務上缺乏信任,現階段主要在長尾零售客戶、小B端業務中與商業銀行展開錯位競爭。整體看,金融科技公司會分流傳統商業銀行中風險偏好較高、收入水平偏低,較為年輕的客群。聚沙成塔,相關客群的流量地位和發展潛力不容傳統金融機構忽視。

場景替代:金融科技公司講究效率和便捷,服務流程簡短,風控合規體系相對不足;金融服務體驗更為複雜,不能用「做電商」的模式套用,客戶雖追求效率,但更加重視場景安全和機構信任。如對於養老資管等場景,客戶要求安全性和長期增值性,相關資金難以沉澱在金融科技機構之中,而相對小額的支付結算和小白理財等場景可能更倚重於金融科技機構。

資產分羹:受場景限制,目前相關資產主要體現在面向零售、小企業客戶的消費信貸上。短期通過「聯合貸」等產品形式,商業銀行和金融科技機構有合作關係:金融科技機構提供流量、數據乃至風控體系,獲得流量變現和自身輕資產運作;商業銀行延伸了本地資產投放的邊界,也獲得了一筆客觀的息差收入。但長期看,這種合作模式可能會把銀行「養懶了」,商業銀行喪失自身的數據積累和風控能力,難以長期把握相關客群,故長期看,商業銀行應干中學習,自建長尾客戶入口、風控體制並擇機考慮收購一些零售客戶數據平台。