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顯微鏡下的螞蟻金服 上市三問

  顯微鏡下的螞蟻金服 上市三問

  陸玖財經

  9月18日,螞蟻集團上市事宜將在上交所先發上會。如果進展順利的話,螞蟻集團將於今年10月中下旬在國內A股和港股兩地上市。這可能成為今年全球規模最大的IPO。

  除了有望創紀錄的估值外,螞蟻集團上市之所以引發關注,還因為它旗下業務在國內外都有廣泛的影響力。螞蟻集團上市招股書顯示,螞蟻集團旗下支付寶APP月度活躍用戶超過7.11億人,月度活躍商家超過8000萬,每年有7.29億數字金融活躍用戶,合作金融機構超過2000家。螞蟻集團已經為全球200多個國家和地區提供線上支付服務。

  因此,用「萬眾矚目」來形容螞蟻集團上市並不為過。接下來這篇文章,陸玖財經將以顯微鏡的視角,將這隻「螞蟻」深入剖析一下。

  第一、螞蟻集團是一家金融公司,還是一家科技公司?

  根據招股書的公開信息:截至 2020 年 6 月 30 日止 12 個月期間,螞蟻集團通過公司平台完成的總支付交易規模達到 118 萬億元。螞蟻集團的數字支付服務收入主要是按照交易金額的一定百分比向商家收取的交易服務費。

  在全球經濟加速數字化的背景下,螞蟻集團也提供跨境支付服務來滿足相關需求。截至 2020 年 6 月 30 日止 12 個月期間,通過公司平台完成的國際總支付交易規模達到 6,219 億元。

  除了數字支付外,螞蟻集團的業務主要應用在數字金融的三個領域。

  1)在微貸業務方面,螞蟻集團主要通過技術助力金融機構為小微經營者、農戶和消費者提供信貸服務,由金融機構獨立進行信貸決策並承擔風險。2019年,螞蟻集團的信貸業務營收同比增長87%,至420億元人民幣,而且信貸業務是集團今年上半年最大的收入來源。過去12個月,約有5億消費者通過支付寶進行借貸。

  截至2020年6月30日,螞蟻集團促成的消費信貸餘額為1.7萬億元人民幣,98%的信貸是由該公司的100家合作銀行發放,或由該公司進行證券化並在市場上出售。截至同一時間中國的銀行卡和信用卡總信貸餘額為6.5萬億元人民幣。

  截至 2020 年 6 月 30日,螞蟻集團促成的消費信貸餘額為 17,320 億元、小微經營者信貸餘額為 4,217億元。也就是說,用比較通俗的話來說,螞蟻集團目前的大部分收入和利潤都是花唄、借唄等信貸業務創造的。

  2)理財業務方面,螞蟻集團主要助力資產管理機構合作夥伴,面向廣大消費者提供透明、個性化、簡單易懂、低投資門檻的理財方式。金融機構主要基於螞蟻集團促成的資產管理規模,向螞蟻集團支付技術服務費。

  截至 2020 年 6 月 30 日,螞蟻集團理財科技平台促成的資產管理規模達 40,986 億元,並與約 170 家資產管理公司合作開展業務,其中包括中國絕大部分的基金公司、領先的保險公司、銀行和證券公司。

  3)保險業務方面,螞蟻集團助力保險公司合作夥伴提供品種廣泛、創新、定製化、易於獲得的保險產品,覆蓋壽險、健康險及財險產品。保險公司根據螞蟻集團保險科技平台促成的保費及分攤金額,向螞蟻集團支付技術服務費。

  所以,看螞蟻集團的主要業務,數字支付、微貸、理財、保險,樣樣都是和金融關聯。

  通過支付寶APP,螞蟻集團準確把握了數字支付的風口,拿到了移動互聯網時代的船票。從2004年創立支付寶以來,螞蟻集團圍繞支付寶,相繼推出了快捷支付、線上保險、二維碼支付、餘額寶、花唄、借唄、螞蟻森林、螞蟻鏈BaaS平台、相互保等產品,以此構建了螞蟻集團自身的業務矩陣。

  在螞蟻微貸業務出現前,銀行與小微經營者、普通消費者之間沒有信貸往來。螞蟻集團很好把握了這一空白地帶,雖然個體借貸數量不大,但積沙成塔,規模也可達到萬億級。

  在微貸基礎上,螞蟻集團順勢開拓了理財和保險業務。這三塊業務成為螞蟻集團最主要的收入來源。螞蟻集團雖然只是起到了一個聯結紐帶的作用,但如果沒有這個紐帶,這些新型的金融業務就無法展開,而螞蟻集團也是從這些小額、數量龐大的金融業務中漁利。

  故此,螞蟻集團是以支付業務起家,通過滿足支付這一基礎需求,獲得龐大的用戶群體。數字支付是螞蟻集團整體業務的基石。在此基礎上,螞蟻集團衍生出微貸、理財、保險等金融業務,並成為其重要盈利來源。當然,螞蟻集團在其業務中運用了人工智慧、風險管理、安全、區塊鏈、計算及技術基礎設施等諸多先進技術,但這些技術最終還是為平台上的金融業務服務的。

  對於螞蟻來說,技術只是手段,業務主體還是金融。

  可能有人會問,螞蟻金服為何強調自己是一家科技公司呢?原因也很簡單,時下有一個監管收緊的大背景。相比科技公司,金融公司的高利潤收入要受到更為嚴苛的監管,而科技公司的監管壓力更小,估值也就更高。

  比如,針對最近備受關注的「金控准入管理」,螞蟻集團表示,為更好地準備金融控股公司相關法律文件的出台,基於對現有監管精神與相關法律文件的理解,螞蟻集團擬以全資子公司浙江融信為主體申請設立金融控股公司並接受監管,並由浙江融信持有相關從事金融活動牌照的子公司股權。

  所以,為了避免新規對螞蟻集團的業務、財務狀況和業績造成重大不利影響,為了爭取金融科技公司才有的更大的估值空間,同時規避泛金融公司IPO的種種限制,螞蟻集團肯定要一口咬定自己是一家科技公司了。

  第二、螞蟻是要送給國家還是屬於馬雲的朋友圈?

  此前,馬雲曾經在公開場合表示,有必要的情況下,阿里可以把支付寶捐獻給國家。這話很容易讓人熱血沸騰,但可能很多人都不知道,支付寶並不屬於阿里巴巴集團,而是歸屬於馬雲和他的朋友們。

  在回復上交所的問詢時,螞蟻集團明確表示:其實際控制人是馬雲。螞蟻集團的控股股東是杭州君瀚和杭州君澳兩個有限合夥企業,為員工持股平台,分別持有29.86%和20.66%的股權。杭州君瀚和杭州君澳的普通合伙人及執行事務合伙人為杭州雲鉑。馬雲通過100%控制杭州雲鉑間接控制了螞蟻集團50.52%的股份,為螞蟻集團實際控制人。

  螞蟻集團上市後,如果按照外界普遍預期市值2000億美元計算,馬雲個人就要佔1000億美元以上,妥妥的中國首富。

  作為螞蟻集團的實際掌門人,馬雲深深懂得做生意要靠朋友的道理。既然馬雲想讓天下沒有難做的生意,那麼首先,馬雲就要交到全天下的朋友。

  從公開報導中顯示的螞蟻集團股東構成,我們不難一窺馬雲的朋友圈。

  在螞蟻集團的股東中,有像全國社會保障基金理事會、國家開發銀行、中國郵政集團、中國人壽保險(集團)公司、上海國際集團公司、中國投資責任有限公司、易方達基金這樣的國有背景投資機構,也有中金公司、中國太平洋保險、中國人民保險、新華保險、建設銀行等國有控股上市金融機構。

  除了這些國字型大小的機構外,螞蟻集團的股東中還有國內眾多知名企業的高管,比如巨人集團的史玉柱、「復星系」創辦人郭廣昌、通海控股的盧志強、華誼兄弟的王中軍,新希望集團的劉永好,紅杉資本的周逵,蘇寧電器的張近東、美的集團董事長方洪波等。

  一些社會名流也在螞蟻集團的股東行列,比如香 港的李嘉誠家族、香 港前特首董建華家族、全球最神秘家族之一的法國穆里耶家族、創新工場董事長兼首席執行官李開復等。

  還有像銀湖投資、華平投資、泛大西洋投資集團、凱雷集團、Sanne Group、貝萊德、普信集團、富達投資、紅杉資本、瑞信、紀源資本等知名外資機構,也都是螞蟻集團的股東。

  這些聲名顯赫的投資機構和社會名流,他們持有的螞蟻集團股份比例雖然不算大,但扛不住螞蟻集團體量大啊。股東中幾乎匯聚了國內外所有的知名投資機構,也反向證明了馬雲和螞蟻的朋友圈足夠星光閃耀,螞蟻集團足夠牛。

  第三、螞蟻金融的估值2000億美元到底貴不貴?

  一家上市公司的估值到底貴不貴,這個問題見仁見智。

  目前外界對於螞蟻集團上市的估值預期在2000億——3000億美元,取一個中間數值2500億美元市值來計算。根據招股書:螞蟻集團2019年全年營收1206億元,凈利潤為180.7億元。按照當前人民幣對美元匯率6.8來計算,那麼螞蟻集團的靜態市盈率約為(2500*6.8)/180.7=94.4。

  對比一下另外幾家科技公司。9月15日收盤,騰訊控股總市值5.07萬億,靜態市盈率48.64,美團總市值1.43萬億,靜態市盈率572.24。考慮到科技公司的市盈率想像空間太大,我們不妨做一個更為精準的比照。

  通常,作為全球領先的在線支付公司,PayPal經常被作為螞蟻集團的估值參照。美國東區時間9月14日,PayPal最新市值2193.60億美元,靜態市盈率89.1,和我們預估的螞蟻集團市盈率相當。

  考慮到今年上半年,螞蟻集團凈利潤為219.23億元,按照這一動態利潤計算,假設仍然是2500億美元的發行市值,那麼螞蟻上市時的市盈率只有40-50倍,算是合理區間。

  在國內,銀行的市盈率一般在8-10倍之間,保險、券商等泛金融公司的市盈率稍高,但是科技公司的市盈率卻是不封頂的。螞蟻集團選擇在國內A股上市,並堅稱自己是一家科技公司,是要繞開一個泛金融公司的定位,追求科技公司的高市盈率。

  此前新股上市時,證監會對市盈率區間有明確的規定。但目前國內A股已經和港股接軌,新股估值由券商詢價得來,而且上市首日沒有漲跌幅限制。以螞蟻集團這樣自帶明星光環的企業,有望給那些沉迷「打新」的散戶帶來驚喜,更有可能在上市首日收出驚人的漲幅。

  首選A股科創板上市,募資額A股大於港股,動態市盈率在40-50倍之間,等等這些上市策略,都是投行與螞蟻集團精心計算的結果。由於螞蟻本身定位的稀缺性,其股價在A股市場上必然被炒作。可以設想,真正在交易之後,巨頭的虹吸效應展開,不排除螞蟻在短期內被炒作到3萬億人民幣以上的市值。屆時,A股的股王王冠,也將落入螞蟻集團。

  螞蟻上市之後的資本故事,應該十分精彩。但願最後裸泳的,不是看官你我。