財經 北京新浪網 量化|期權跨式組合的構建、改進及交易目標

量化|期權跨式組合的構建、改進及交易目標

來源:中信證券研究

文丨馬普凡 趙文榮 王兆宇 張依文

期權作為非線性收益結構的交易工具,可以構建波動率類組合策略,作為原有投資組合的重要補充。而做多波動率的跨式組合約時持有平值認購及認沽合約,資金損耗較大。本文討論了不同波動率類組合策略的實際效果和收益特徵;同時,也引入了常用的隨機波動率模型,嘗試對波動率進行預測以進行倉位的調整。

▍波動率對投資組合的影響:波動率拖累是影響長期複利的重要因素。

由於收益率複利效應的存在,在同⼀平均收益率的情形下往往波動率較⼤的資產復合收益率較低。在同樣的平均收益率下,波動率越大,累計的凈值可能會越小。大部分機構也意識到了波動率拖累的影響,以熨平波動率作為目標,通過引入下行保護和限制波動率,即減少極端收益率的發生從而降低波動率拖累,以提供更高的風險調整回報。

▍波動率類組合的構建及實際表現:構建簡單跨式組合長期與波動率表現趨勢相同,但受到希臘字母變化的影響,收益並不同步。

最基礎的波動率類期權組合可以由一張認購期權與一張認沽期權合約結合構建跨式組合(Straddle)。在測算結果上,跨式組合的凈值表現與實際波動率的變化呈現較為一致的變化,但實際在交易上和實際的波動率變化並不是完全同步的狀態。主要原因是跨式策略主要暴露Gamma和Vega風險,收益會受到實現波動率與隱含波動率同時影響,且策略測算使用定期調倉的方式,在標的資產價格大幅上漲之後,無論Gamma和Vega值均會大幅降低。

▍波動率類組合的改進與優化:可以通過組合結構、調倉方式及優化演算法來提升組合的成本優勢和風險收益分佈的控制。

在基礎的跨式組合的基礎上,可以根據不同的市場判斷、成本及收益要求通過合約的價外程度、合約數量等靈活調整組合的構建方式。其他期權組合也相對常見,如寬跨式組合、空頭蝶式組合等。從希臘字母的層面上,實際交易的組合更多想暴露的是Gamma的風險,但若按單張合約交易,暴露的希臘字母可能未達到理想狀況或隨著行權價的變化出現大幅變化,可以以組合的希臘字母作為管理目標增加調倉方式,也可以利用遠期合約高Vega低Gamma的特性進行優化調整。

▍波動率的預測方法在交易上的使用:隨機波動率模型的應用。

股票指數的波動率相對於指數本身收益率的表現,相對更具有規律性。長期權益類資產收益由於宏觀經濟、貨幣環境、上市公司盈利狀況等基本面因素的影響,或呈現長期向上的趨勢。但波動率刻畫的是收益率變化的幅度,不會一直處於高位或地位,長期因為股票市場的本身規律呈現一種更加均衡的均值回復特徵。本文使用常用的隨機波動率模型Heston及SV-t模型刻畫未來波動率的變化並以此作為波動率策略倉位控制依據,長期有效減少波動率類組合策略的成本損耗。

▍風險因素:

模型風險;計算時未考慮交易成本和合約流動性,實際組合表現與理論測算差異風險;權利金虧損風險;合約高溢價風險;保證金風險;歷史數據不代表未來。