財經 北京新浪網 【興證固收·利率】內外需共振向上——8月經濟數據點評

【興證固收·利率】內外需共振向上——8月經濟數據點評

來源:興證固收研究

投資要點

8月經濟數據整體符合我們在《動蕩與嬗變——9月債券市場展望》中的判斷,即短期可能是投資、生產、出口、消費共振向上的時期。

8月固定資產投資單月同比進一步上行1.5個百分點至7.6%,內部有所分化:8月製造業投資進一步改善,地產投資增速小幅上行,維持韌性,基建投資增速則有所下行。

✔ 地產投資單月同比上行0.1個百分點,受地產調控政策收緊影響,地產投資增速上行斜率有所放緩,但韌性仍在。1)地產銷售持續向好,銷售回款對開發資金來源增速的貢獻提升。2)地產融資政策收緊的背景下,房企的經營活動趨於謹慎,施工和土地購置的積極性降低,地產投資增速的斜率有所放緩,但短期內地產投資大機率維持韌性。往後看,房企1-8月信用債融資遠超季節性,同時今年新購置的土地也處於較高位置,再加上銷售端表現較好,短期房企資金壓力不大,地產投資大機率維持韌性。

✔ 8月新老口徑基建單月同比分別下降3.9個百分點和0.7個百分點至4%和7%。基建相對不及預期,可能有財政資金投放進度低於去年的因素,也可能與經濟修復的節奏以及逆周期調節的力度有關,前一種情形意味著後續基建大機率會迎來趕工期,後一種情形則指向經濟內生動力較強。

✔ 基數效應+內外需共振,製造業投資單月同比增幅較快。8月製造業投資單月同比錄得5%,年內首次轉正,這一方面是由於去年8月基數較低(-1.6%),另一方面製造業投資環比也出現超季節性改善,這可能是由於在內外需共振向上的背景下,企業對未來的預期可能進一步好轉,投資意願上升。

8月工業增加值同比上行0.8個百分點至5.6%,除了低基數效應以外,出口及下游施工需求也對工業生產形成支撐,但後續可能面臨基數效應反轉的情況。

8月社零消費同比轉正至0.5%,消費結構進一步改善,線下消費活力提升。往後看,目前微觀數據方面無論是已經回到正常水平的電 影消費,還是十一國內旅遊預訂的火爆,均指向消費領域更加積極的信號。

寬信用階段尚未結束,基本面仍在持續修復的路徑中,收益率可能仍處於磨頂區間,但不排除存在預期差帶來的交易性機會。8月經濟數據指向基本面可能處於內外需共振向上的時期,短期內收益率仍處於磨頂區間,1)對於負債相對穩定的配置盤而言,當前的10Y地方債、國債、鐵道債的配置價值已凸顯,且老券的相對價值可能更優。2)對於交易盤而言,目前市場情緒較為謹慎,但不排除後續利率債供給高峰過去,資金面壓力緩解可能帶來的中短端交易性機會。短期內交易盤需要控制久期,適度控制槓桿,等待交易性機會。3)對於現金類賬戶而言,可以把握同業存單的價值。

風險提示:逆周期調控力度超預期;地產市場超預期波動;流動性收緊超預期

報告正文

8月經濟數據整體符合我們在《動蕩與嬗變——9月債券市場展望》中的判斷,即短期可能是投資、生產、出口、消費共振向上的時期。

8月固定資產投資單月同比進一步上行1.5個百分點至7.6%,內部有所分化:8月製造業投資進一步改善,地產投資增速小幅上行,維持韌性,基建投資增速則有所下行。

✔ 地產投資單月同比上行0.1個百分點,受地產調控政策收緊影響,地產投資增速上行斜率有所放緩,但韌性仍在。

地產銷售持續向好,銷售回款對開發資金來源增速的貢獻提升。8月住宅銷售單月同比從9.9%升至14.7%,進而導致銷售回款對地產開發資金來源的支撐作用增強。8月房地產開發資金來源單月同比上行1.8個百分點至18.3%,其中銷售回款的拉動從7月的9.8%大幅上行至8月的15.2%。近期部分城市限購政策有所收緊,但仍在「一城一策」框架內,部分熱點城市的地產銷售政策收緊可能不會影響全國層面的地產銷售趨勢。從實際房貸利率來看,今年以來全國平均房貸利率下行約22BP,短期內居民購房需求可能仍會持續釋放。

地產融資政策收緊的背景下,房企的經營活動趨於謹慎,施工和土地購置的積極性降低,地產投資增速的斜率有所放緩,但短期內地產投資大機率維持韌性。除了部分熱點城市限購趨嚴以外,近期地產融資政策收緊也是市場熱議的話題。8月住宅新開工單月同比從7月的11.3%降至1.2%,同時百城成交土地數量和溢價率都明顯降低,這顯示了面對融資政策收緊,房企擴張的速度有所收斂,生產經營更趨謹慎。表現在地產投資上,8月地產投資單月同比上行0.1個百分點至11.8%,上行斜率有所放緩,但整體上地產投資增速仍好於基建和製造業。

往後看,正如我們在《動蕩與嬗變——9月債券市場展望》中提示的,房企1-8月信用債融資遠超季節性,同時今年新購置的土地也處於較高位置,再加上銷售端表現較好,短期房企資金壓力不大,地產投資大機率維持韌性。

✔ 基建相對不及預期,可能有財政資金投放進度低於去年的因素,也可能與經濟修復的節奏以及逆周期調節的力度有關,但二者均指向後續基本面可能偏強。8月新老口徑基建單月同比分別下降3.9個百分點和0.7個百分點至4%和7%。基建投資相對不及預期,一方面可能與今年財政支出進度慢於去年有關。今年1-7月,財政預算完成比例低於往年同期,1-8月專項債發行進度也低於19年,且8月財政存款超季節性增長以及M2增速下行也指向大量的政府債券融資可能尚未撥付項目,對基建的支撐作用也尚未完全體現。另一方面也可能與經濟修復的節奏以及逆周期調節的力度有關。3月以來經濟持續修復,尤其是8月經濟數據和近期中微觀數據顯示基本面可能面臨內外需共振向上的時期,基本面下行壓力不大,逆周期調節力度也可能發生微調。前一種情形意味著後續基建大機率會迎來趕工期,後一種情形則指向經濟內生動力較強。

✔ 基數效應+內外需共振,製造業投資單月同比增幅較快。8月製造業投資單月同比錄得5%,年內首次轉正,這一方面是由於去年8月基數較低(-1.6%),另一方面製造業投資環比也出現超季節性改善,這可能是由於在內外需共振向上的背景下,企業對未來的預期可能進一步好轉,投資意願上升。從已公佈的細分行業製造業投資來看,對應外需的紡織業累計增速跌幅快速收窄,醫藥製造業和計算機設備製造累計同比則維持高位,對應基建需求交通運輸設備製造業累計增速跌幅也呈現快速收窄的趨勢。

8月工業增加值同比上行0.8個百分點至5.6%,除了低基數效應以外,出口及下游施工需求也對工業生產形成支撐,但後續可能面臨基數效應反轉的情況。1)外需方面,8月出口同比從7.2%上行至9.5%,與外需相對應的紡織業(尤其是布匹)、醫藥製造、工業機器人等品類表現相對突出。2)受下游施工需求提振,水泥、鋼鐵、玻璃等建材產量也進一步增長,其中玻璃、水泥價格也明顯走高。短期內,外需和下游施工需求可能仍會支撐工業生產強度,但去年9-12月工業增加值基數較高,後續工業增加值讀數上可能波動下行。

8月社零消費同比轉正至0.5%,消費結構進一步改善,線下消費活力提升。1)從消費品類來看,8月增長較為突出的是化妝品、服裝、家電等可選消費品類,這符合4月以來消費改善的結構性特徵,即1季度跌幅較大的可選消費品類,2季度起改善幅度也較為突出。2)從消費場景來看,消費者線下消費的意願可能提升。一方面,8月線下餐飲消費同比為-3.5%,雖然仍是負增長,但跌幅收窄速度較快。另一方面,實物商品網上零售額扭轉了5-7月超季節性增長的趨勢,8月數據略弱於季節性,這可能指向消費者線下消費意願提升,互聯網零售對線下消費的擠出作用減弱。往後看,目前微觀數據方面無論是已經回到正常水平的電 影消費,還是十一國內旅遊預訂的火爆,均指向消費領域更加積極的信號。

寬信用階段尚未結束,基本面仍在持續修復的路徑中,收益率可能仍處於磨頂區間,但不排除存在預期差帶來的交易性機會。8月經濟數據指向基本面可能處於內外需共振向上的時期,短期內收益率仍處於磨頂區間,1)對於負債相對穩定的配置盤而言,當前的10Y地方債、國債、鐵道債的配置價值已凸顯,且老券的相對價值可能更優。2)對於交易盤而言,目前市場情緒較為謹慎,但不排除後續利率債供給高峰過去,資金面壓力緩解可能帶來的中短端交易性機會。短期內交易盤需要控制久期,適度控制槓桿,等待交易性機會。3)對於現金類賬戶而言,可以把握同業存單的價值。

風險提示:逆周期調控力度超預期;地產市場超預期波動;流動性收緊超預期