財經 北京新浪網 【廣發宏觀郭磊】經濟修復斜率上升:行業結構與宏觀影響

【廣發宏觀郭磊】經濟修復斜率上升:行業結構與宏觀影響

來源:郭磊宏觀茶座

廣發證券首席宏觀分析師  郭磊 博士

guolei@gf.com.cn

報告摘要

第一,工業增加值8月進一步回升至疫情後的新高。從區域結構看,東區地區近月已經不低於疫情之前,本月高位持平;主要是西區、中部、東北的低位回升帶動整體。

第二,從主要工業行業來看,一是中遊 行業(通用設備、電氣機械)繼續維持高增,二是原材料類(黑色、有色、化工、水泥)產量和增加值普遍上升;三是智能手機、微型計算機產量高位放緩,計算機通訊電子增加值增速有所回落,但實際上手機零售增速在繼續走高;四是食品製造、農副食品加工增速均低位繼續回落。

第三,服務業繼續回升,和我們在《8月PMI的中觀特徵》中所指出的特徵類似,住宿、餐飲、文化體育娛樂等行業呈回暖跡象。

第四,消費恢復速度有短期加快跡象,8月環比季調為本輪最高。其中糧油食品回落較為明顯,弱於季節性,似乎再次印證了它和餐飲部門存在替代關係。對其他部分來說,通訊器材零售大幅上升;汽車維持高位復甦態勢;家電好於上月。

第五,固定資產投資繼續回升,各部分累計增速均有所回升。其中基建增速從1.2%至2.0%,但隱含的單月增速(7%)略低於預期,可能和專項債節奏以及7-8月專項債投向向棚改的分流有關。地產投資維持在11.8%的高位。

第六,房地產銷售繼續強勁回升,單月增速達13%以上。我們理解本輪地產銷售偏強和上半年需求後置、經濟預期好轉、資產型通脹預期均有關係。考慮到待售/單月銷售比2019年來基本穩定,地產投資內生趨勢目前大致穩定。

第七,若我們把宏觀經濟數據分為工業、服務業、投資、消費、出口、房地產六塊,疫後大趨勢都是回升的,但5-6月是出口徘徊,7月是工業徘徊,8月基本上是全線回升,環比有所強化。經濟好則政策壓力減輕,8月社融數據繼續呈現「寬財政穩貨幣」的結構,流動性預期繼續收斂。這是深度影響股票和債券市場的兩條主線。

正文

工業增加值8月進一步回升至疫情後的新高。從區域結構看,東區地區近月已經不低於疫情之前,本月高位持平;主要是西區、中部、東北的低位回升帶動整體。

8月工業增加值同比增長5.6%,較7月份加快0.8個百分點。和7月相比,製造業增速高位持平,採礦業、公用事業增速加快。8月採礦業增加值同比增長1.6%,而7月為下降2.6%;製造業同比增長6.0%,持平7月;電力、熱力、燃氣及水生產和供應業同比增長5.8%,較7月加快4.1個點。

區域特徵相對更為明顯,東區地區7-8月連續為6.8%的增速,已經不低於疫情前;8月主要是內陸省份的工業回升,其中西區上升1.3個點至4.5%,中部上升2.4個點至5.4%,東北上升2.8個點至6.6%。

這一特徵可能包含著洪澇災害的影響減弱,以及外需訂單的傳遞效應。

從主要工業行業來看,一是中遊 行業(通用設備、電氣機械)繼續維持高增,二是原材料類(黑色、有色、化工、水泥)產量和增加值普遍上升;三是智能手機、微型計算機產量高位放緩,計算機通訊電子增加值增速有所回落,但實際上手機零售增速在繼續走高;四是食品製造、農副食品加工增速均低位繼續回落。

一是中遊 行業,通用設備行業增加值增速為10.9%,顯著快於上月的9.6%;電氣機械增加值增速為15.1%,略低於上月的15.6%,但維持高位。

二是上中游原材料和建材類,黑色冶鍊、有色冶鍊、化學原料及化學製品、非金屬礦造(水泥玻璃等)四個行業工業增加值分別回升1.3、2.2、2.2、1.9個點。

三是計算機通訊及其他電子設備製造業,增加值回落3.1個點至8.7%,屬連續第二個月回落。對應智能手機產量增速為12.1%,低於上月的19.2%;微型電子計算機產量增速為12.0%,低於上月的17.8%。微型電子計算機(平板和筆記本電腦)增速放緩應和線上辦公需求所帶來的一輪出口脈衝逐步減弱有關;但手機部分零售類數據(通訊器材)在繼續走高,生產回落可能和去庫存節奏有關。

四是食品製造、農副食品加工行業,增速分別為0.5%、-2.5%,分別回落1.3、0.3個點。 

服務業繼續回升,和我們在《8月PMI的中觀特徵》中所指出的特徵類似,住宿、餐飲、文化體育娛樂等行業呈回暖跡象。

8月服務業生產指數同比為4.0%,較上月的3.5%繼續回升。其中信息傳輸、軟體和信息技術服務業13.8%,前期已在高位,本月比7月加快0.1個點,房地產業,交通運輸、倉儲和郵政業生產指數同比分別增長9.4%、3.3%,分別較7月加快1.6、1.2個點。8月服務業商務活動指數為54.3%,比7月上升1.2個點。其中住宿、餐飲、文化體育娛樂等行業呈現回暖跡象,商務活動指數均高於57.0%。

消費恢復速度有短期加快跡象,8月環比季調為本輪最高。其中糧油食品回落較為明顯,弱於季節性,似乎再次印證了它和餐飲部門存在替代關係。對其他部分來說,通訊器材零售大幅上升;汽車維持高位復甦態勢;家電好於上月。

社會消費品零售總額同比為0.5%,較上月加快1.6個點(6月和7月分別為1.0、0.7個點)。環比季調增速為1.25%,超過6月成為本輪以來最高,也顯著高於疫情之前的環比。這意味著消費恢復速度確有短期加快跡象。

其中糧油食品類增速為4.2%,顯著低於上月的6.9%,自3月高位後已屬連續第五個月回落,本月表現亦弱於季節性。同期餐飲部門收入在繼續上升,本月回升4個點至-7%。這似乎再次印證了食品零售和餐飲部門存在替代關係,即疫情防控常態化期間,部分對餐飲的消費需求轉移到糧油食品;在復甦的過程中則相反。

通訊器材類增速為25.1%,大幅快於上月的11.3%。

汽車零售增速為11.8%,略低於上月的12.3%但維持了高位復甦的態勢。家電零售增速為4.3%,好於上月。

固定資產投資繼續回升,各部分累計增速均有所回升。其中基建增速從1.2%至2.0%,但隱含的單月增速(7%)略低於預期,可能和專項債節奏以及7-8月專項債投向向棚改的分流有關。地產投資維持在11.8%的高位。

固定投資累計增速從7月的-1.6%回升至-0.3%,其中製造業投資累計增速從-10.2%升至-8.1%,地產從3.4%升至4.6%,基建從1.2%升至2.0%。

基建隱含的單月增速為7.0%,略低於預期。未來尚需進一步觀測其背後原因,我們猜測一則可能和專項債節奏有關,即7月為特別國債讓路,8月才是專項債發行高峰,從而開工向投資完成額傳遞也相對滯後;二則可能和專項債投向7-8月向棚改分流有關,具體見我們報告《7-8月專項債:投向有哪些具體變化》。

房地產銷售繼續強勁回升,單月增速達13%以上。我們理解本輪地產銷售偏強和上半年需求後置、經濟預期好轉、資產型通脹預期均有關係。考慮到待售/單月銷售比2019年來基本穩定,地產投資內生趨勢目前大致穩定。

地產銷售面積增速從-5.8%收縮至-3.3%,隱含的單月銷售增速為13.7%,較上月的9.5%繼續上升。我們理解本輪地產銷售偏強一則源於上半年受渠道約束的需求後置;二則源於二季度後經濟和收入預期好轉;三則源於疫後全球貨幣供應偏高導致的資產型通脹預期。

地產投資當月增速為11.8%,新開工單月略弱,為2.4%(上月11.3%)。當前偏高的投資後續可能有短期回落,但考慮到待售/單月銷售比2019年來基本穩定(季度均值在3.5倍附近),開工和投資內生趨勢應大致穩定。

若我們把宏觀經濟數據分為工業、服務業、投資、消費、出口、房地產六塊,疫後大趨勢都是回升的,但5-6月是出口徘徊,7月是工業徘徊,8月基本上是全線回升,環比有所強化。經濟好則政策壓力減輕,8月社融數據繼續呈現「寬財政穩貨幣」的結構,流動性預期繼續收斂。這是深度影響股票和債券市場的兩條主線。

我們可以把經濟數據工業、服務業、投資、消費、出口、房地產六塊(同時包含了生產法和支出法視角),其中5-6月出口在-3%至0增長附近徘徊;7月工業增加值持平於4.8%。8月則基本是各塊數據同步回升。這在預期上會進一步強化經濟復甦的印象。本月城鎮調查失業率進一步下行至5.6%。

經濟好轉一則意味著貨幣供給沒必要太寬,二則意味著實體融資需求增加,金融市場貨幣環境進一步收斂。8月社融雖然偏高,但主要是政府債券帶來,實際上是既定的財政政策落地的影子;信貸部分同比增量在繼續朝全年預期指引值收斂。而且即使不考慮貨幣供給問題,融資需求回升也會導致金融市場流動性相對偏緊。

實際上,8月的BCI數據就是一個完美的映射:8月BCI經營狀況指數在繼續上升,但BCI融資環境指數出現本輪以來首次回落(見《從BCI數據看8月經濟特徵》)。這是深度影響股票和債券市場的兩條主線,宏觀面從上半年簡單的「經濟承壓、貨幣寬鬆」組合中進一步走出。實際上,7月以來我們在逐步看到這一變化的發生。總的來說,這是一個賺錢難度有所上升,但資產的基本面定價線索有所強化的階段。

核心假設風險:宏觀經濟變化超預期,外部環境變化超預期。