財經 北京新浪網 魯政委:非標在本質上並不存在估值的障礙

魯政委:非標在本質上並不存在估值的障礙

北京新浪網 2018-01-14 18:15
圖為興業銀行首席經濟學家魯政委

  新浪財經訊1月14日消息,由中國金融四十人論壇主辦的「第二屆金家嶺財富管理論壇」今日在青島開幕。興業銀行首席經濟學家魯政委在論壇上表示,非標在本質上並不存在估值的障礙,你至少可以用參與成本法方法。銀行的理財本質上是有定開的基金或者封閉式基金,比照低評級的債券在公募基金中的管理要求,允許一定非標存在定開或者封閉式的理財之中,或許並不是完全不可能。

  以下為嘉賓發言實錄:

  魯政委:好,非常感謝四十人和青島給這樣一個機會,我接下來報告的題目屬於我個人作為研究者的一些思考,這意味著不代表我所任職機構的看法,所以既然是思考,所以就是開放的,所以這也不是定論,因為我們這個討論的環節叫做「經濟轉型與財富管理新趨勢」,其實經濟的轉型總是與金融的轉型如影隨形,我們的全國金融工作會議和「十九大」都講了這個道理。同時金融到底向何方?也總是受到監管有效的引導,這一點也非常重要。所以呢,我們財富管理作為金融的一個組成部分,你的新趨勢,你往哪裡去,本質上也離不開對監管政策的理解。

  然後我們這一次的資產新規有人說是未來資管的《憲法》,但是我覺得它還是一個跨部門的規章,還沒有上升到人大法律角度,這個說法可能不盡準確,但是把它叫「資管新大綱」肯定是對的,也就是未來大家都要遵守這樣的一個大綱。討論到現在關於資產新規的討論非常多,但是其實我覺得離開了對中間最核心的兩個問題的討論,我覺得都會影響我們討論的深度,這兩個核心的問題,一個就是估值,一個就是標與非標的劃分。所以我們看到在四十人給的報告中講的資產新規的平穩過渡,中間有一句話,它的難點就在於非標,所以可見這個非標問題的討論非常重要。

  我一直認為因為在徵求意見稿裏面,你會看到關於估值的方法講到了,另行規定,而關於標與非標的劃分也是另行規定,所以在上一個環節的討論有很多同仁就講了,你快點落地,它沒法快點,不出細則依然不知道怎麼做。我覺得恐怕最大的誤解,或者關於目前討論最多的,就是在估值方面,我過去曾經也有這樣的誤解,我曾經認為非標很大的問題是很難估值,但是當我仔細學習了眼下我們證券,也就是證券系統所管的基金怎麼估值的,我發現我這個就茅塞頓開了。這是我們證監體系下對基金的估值方法,你就看這個第四列,第一個市值法,市值法很容易理解,就是說外面有活躍的交易市場,你把那個價格拿過來就行了,這個當然很容易理解,非標沒有這個東西的。

  第二個,下面也叫市值法,對於債券投資基金,不是貨幣基金的那種,這個市值法分三種方法:一個是報價,如果你有活躍的報價,你也拿過來用就行,萬一沒有活躍的報價,比如我們採用了收益率曲線的估值,這個估值就是經過調整之後的,所以屬於第二種。還有如果它連同類的報價都沒有,那怎麼辦呢?還有後面可選的方法,比如說市場法、收益法、成本法,別的你不懂,至少是這個貨基參與成本法,我們是很清楚的。如果是這樣,現在大量的非標,或者說現在資產新規徵求稿對於非標的界定是債權界定,什麼是債權?不就是一個貸款嗎,如果是這樣,貸款不就是定期付息嗎,如果是這樣,參與成本法能不能估呢?肯定是可以估的,所以如果是這樣,顯然這張表是會計準則對於估值的規定。你看會計準則對於估值的規定講到了公允價值有三個層次,即使我們講的公允價值也不只是活躍的市場價值,有活躍的市場價值是最好的,如果你沒有也不是說就不會有公允價值,你也可以有。

  所以從這個意義上說,我們特別要澄清的兩點就是,第一凈值性產品不等於它一定要有活躍的市場價值才可以,這是第一個誤解。這個要澄清。第二個,非標在本質上並不存在估值的障礙,你至少可以用參與成本法方法。然後我接下來的一個思考如果非標在估值上沒有問題,那我們為什麼還要有標準和非標產品的劃分?大家想過沒有,我們立任何一個規則,立任何一個法規都要有我的目標所指,我要有初心,你划標與非標的初心是什麼?我的理解是在過去我們划標與非標主要是為了封堵信貸規模,你發現信貸資產全部在非標裏面,即使是流動性非常高的票據,票據是有價格的,而且流動性非常好,交易非常活躍,甚至在過去票據已經被金融機構作為日常的管理,認為它的流動性不遜色於任何場內高流通性的資產。可是過去一直長期爭議,到底票據這個東西屬不屬於非標?很多地方的監管部門說它屬於非標,這當時就說明了當時對標與非標的劃分就是為了限制票據的規模。我們想凈值性帶來的新問題是什麼?就是有了估值,就有凈值的波動,有凈值的波動就可能左右客戶的申購和贖回的行為,就會產生更為頻繁的申贖行為,如果是這樣,就意味著未來的資產管理,單隻產品流動性的管理會成為一個突出的問題,作為這個產品的管理人要比過去更加關注流動性風險的管理,如果是這樣,我覺得這才是標與非標劃分的意義,因為通常認為標準的產品是場內的產品,有交易場所,它在交易場所流轉了,所以它的流動性更好,而你非標,被認為它的交易沒有那麼活躍。

  如果是基於這樣的一個思考,這就帶來一個問題是,2013年8號文開啟了標與非標劃分的最初的先河。可是,2013年之後出現了非常多的新品種,就是在標與非標上,比如說2014年開始出現的私募的產品,私募中票、私募債,這些按照8號文要麼屬於交易所,要麼屬於銀行間,所以它都成了標準化產品。2016年之後,銀登中心的,是不是標沒有人說,反正文件說它不屬於非標,叫非非標。到2017年票交所出現了,在票交所交易的銀行承兌的票據,你覺得跟SCD有多大的區別,你覺得跟銀行間市場有多大區別?如果沒有,那這個時候的票據還算不算標準的產品?還有包括現在大家說我可以用ABS轉標,好,現在的大量資產證券化開始出現,這個到底是不是標與非標?所以未來的標與非標一定需要一個新政重新把這些再說一下。

  那如果我們看一下這次資產新規對標準化怎麼定義的,然後就排除法,反不是標準的都是非標,這個是在國務院和金融監管部門批准的場所,交易具有合理公允價值和較高流動性的債券資產,我們就思考較高流動性、債券性資產,是不是標準化產品的條件,如果是這樣子的話,是不是只要是標準化的,就自動具備較高流動性的要求,按照8號文,顯然這一點是要打問號的,比如說低評級的債的流動性好嗎,比如說私募債,它的流動性好嗎,比如說未上市的股權,它雖然在8號文的口徑下被認定是標準化的產品,它的流動性好嗎?現在很多的ABS,你說它的流動性好嗎?如果它的流動性不好,那是不是這意味著未來也可能在標與非標的劃分中要重新考慮它。

  如果是這樣樣子的話,你的確看到標與非標,我們在直接的定義中好像只有債權,跟股權好像沒有關係,但是你看到資管新規徵求意見稿的要求跟非標表的要求一模一樣,這次未上市的股權一樣的,你應該是封閉性的資產產品,而且明確了退出安排,你既然有退出的安排就有退出的期限,而且退出日不得晚於封閉形資產的到期日,所以可見這個標與非標不能僅僅涵蓋在債券市場。

  我們看看交易所怎麼解決這個問題,如果標與非標的劃分主要為了解決流動性的話,無非就是說高流動性的東西,你可以是開放式的,每個人都可以開放贖回,低流動性的東西要限制你的比例,就是在你的資管產品中最高不能高於什麼水平,同時也不能開放贖回,但是定開和封閉卻是可以的,特別是定開有硬約束的條件下,並不是說流動性低的產品一定不可以,所以如果這樣,銀行現在的主流的理財產品,實際上相當於定開的基金,你看它一般都是三個月,90天,長一點的是六個月,如果是定開的產品,如果現在定期開放的基金都可以放ABS,放私募債,可以放低評級的債券,那我銀行理財幹嗎不能放呢?所以如果站在把低流動性都叫做非標的話,所以我最後的結論是,銀行的理財本質上是有定開的基金或者封閉式基金,比較低評級的債券在公募基金中的管理要求,允許一定的非標存在定開或者封閉式的理財,我覺得未來並不是不可能。這就是我今天的一些思考,也未必正確,請大家批評指正。謝謝。

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